中泰国际-新股报告：开拓药业有限公司（9939.HK）-200512

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　　公司简介
　　开拓药业是中国一家临床阶段新药开发商，共计5条在研药物管线，目前在中美等地开展多项I-III期临床试验，包括小分子第二代AR（雄激素受体）拮抗剂普克鲁胺（GT0918）、治疗雄激素性脱发及痤疮的AR拮抗剂福瑞他恩（KX-826）、血管生成抑制剂ALK-1全人源性单克隆抗体（ GT90001 ）、mTOR多激酶抑制剂迪拓赛替（GT0486）以及Hedgehog/SMO抑制剂（GT1708F）。公司自2009年成立以来完成多轮融资，累积融资金额约人民币7亿元，此外公司曾在2016年内地新三板挂牌，并于2018年6月退市。
　　中泰观点
　　核心药物普克鲁胺为潜在mCRPC同类最佳AR拮抗剂：根据弗若斯特沙利文报告，前列腺癌是一种诊断不足的疾病及中国增长最快的癌症之一，2014年至2018年新病例百分比增长率为10.4%，在中国十大癌症类型中排名第二。大多数接受雄激素剥夺治疗的前列腺癌患者最终会在接受治疗后18-24个月内病情恶化并发展成CRPC，而绝大多数CRPC会发展成mCRPC。而AR拮抗剂已成为治疗前列腺癌的最重要手段之一，根据公司的临床研究数据显示，核心产品普克鲁胺安全性更优，鉴于其双重作用机制及化学性质可向下调节AR表达，普克鲁胺是用于治疗mCRPC的潜在同类最佳药物。此外普克鲁胺正在中国进行针对mCRPC的III期临床试验，在美国进行II期临床试验以及针对乳腺癌的临床试验。
　　经营业绩方面：2018及2019财年，净亏损分别为1.1亿元及2.3亿元；研发开支分别为0.9亿元、2.1亿元；截至2019年底公司的总资产中32.4%由无形资产组成，主要产生自在研药物的特许及从苏州开禧取得在研药物，分别包括2016年底获特许的GT1708F、2018年获特许的ALK-1(GT90001)、2018年自苏州开禧收购所得的福瑞他恩(KX-826)，以及2019年获特许的c-Myc抑制剂。上述无形资产若发生减值，将对公司的经营业绩产生不利影响。
　　估值方面：按全球公开发售后的3.7亿股本计算，公司市值为65.8-74.4亿港元，低于港股同业平均水平。由于公司尚未盈利，不适用PE估值法。此次稳价人是UBS，无相关往绩参考。而保荐人华泰金融19年4个项目，2涨2跌。公司引入4位基石投资者，合计认购约1.2亿美金。考虑公司于18年新三板退市时市值约20亿元，而此次招股上市后市值约70亿元，估值较高。虽然公司所处的前列腺癌药物市场发展迅速，但行业竞争激烈，叠加近期如抗癌药醋酸阿比特龙片降价等负面因素。建议投资者可待公司上市后关注，综合上述我们给予其59分，评级为“不申购”。
　　风险提示：（1）市场竞争风险、（2）公司处于亏损中，收入尚不稳定、（3）研发进度不及预期、结果不确定