中信证券-闰土股份-002440-2019年报及2020年一季度报点评：业绩较为低迷，关注需求回暖-200513

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　　核心观点
　　此前，受到下游需求低迷影响，染料价格一直维持在低位，中美贸易关系缓和以来，由于库存因素，产品价格仍在低位，我们判断公司业绩拐点仍要关注全球经济复苏状况，预测2020-22年EPS为0.57/0.69/0.83元/股，维持“买入”评级。
　　受需求低迷影响，营收利润均与去年持平。公司发布2019年报，2019年内，公司实现营收65.13亿元，同比+0.76%，实现归母净利13.7亿元，同比+4.34%，业绩与去年水平相当。2020年一季度报中，公司实现营收11.43亿元，同比36.55%；实现归母净利2.3亿元，同比-11.54%。我们认为，全球疫情影响下，下游需求低迷，染料价格从高位回落是公司业绩相对低迷的主要原因。
　　寡头垄断格局下，关注下游需求回暖。2019年上半年受苏北爆炸事件影响，间苯二胺供给出现明显缺口，价格大幅上涨，分散染料和活性染料价格分别冲高至45和31.5元/千克，然而由于中美贸易摩擦，下游纺织服装需求严重受挫，二者价格分别回落到29和26元/千克的水平，行业景气度急转直下。目前中美贸易摩擦短期内实现了一定的缓和，行业需求低迷的状况有望改善，寡头格局有望推动染料价格触底回升，公司作为行业龙头有望实现业绩修复。
　　产能规模提升，盈利有望增强。公司总产能19万吨，其中分散染料产能11万吨，活性染料产能6万吨，其他染料产能近2万吨，产品销售市场占有率稳居国内染料市场份额前两位。此前公司新增的8万吨活性染料产能若能顺利投放，有望提升规模效应并深化行业寡头垄断格局，公司盈利空间具备较大上升空间。
　　风险因素：中美贸易局势恶化；环保安监不及预期；新产能投放进度不及预期。
　　投资建议：此前，受到下游需求低迷影响，染料价格一直维持在低位，中美贸易关系缓和以来，由于库存因素，产品价格仍在低位，后续若出现全球经济回暖，染料价格有望在需求回归正轨、库存水平回归正常的背景下出现回升，公司业绩具有一定修复空间。考虑疫情造成的需求低迷，下调公司2020/21/22年EPS预测为0.57/0.69/0.83元/股（原预测2020-21年为2.06/2.30元/股），下调目标价至11.4元（2020年20倍PE），维持“买入”评级。