华创证券-中环股份-002129-制度修订开启治理新篇章，硅片龙头扬帆起航-200513

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　　事项：
　　5月13日，中环股份发布《公司章程》等相关制度修订案。为进一步完善天津中环半导体股份有限公司法人治理结构，提升公司治理与规范运作，推动公司稳定、健康、持续发展，切实维护公司利益和广大投资者权益，根据《公司法》、《证券法》、《深圳证券交易所上市公司规范运作指引》等法律、行政法规规定，结合公司实际情况，修改《公司章程》等相关制度。
　　评论：
　　制度修订开启治理新篇章。公司对《公司章程》等相关制度进行修订，在董事选举及董事会人员设置方面，修订后《公司章程》明确公司董事会应含职工代表董事，其中职工代表的比例不低于1/4，董事会中的职工代表由公司职工通过职工代表大会、职工大会或者其他形式民主选举产生。此条款修订在董事会中增加职工代表董事，董事会人员设置更加合理；高级管理人员变更方面，修订后的条款明确，董事会作出决议，必须经全体董事的过半数通过，审议本章程第一百一十八条的有关对外担保、财务资助事项和解聘本章程第一百三十七条规定的高级管理人员，还应当经出席董事会会议的2/3以上董事同意。此条款修订后，高级管理人员人事变动程序更加完善，将有助于稳定管理团队。此外，修订后条款强调总经理需熟悉半导体及光伏行业情况，并有十年以上有关从业经历，更加注重高管技术背景和行业经验。我们认为此次制度修订有望进一步完善公司治理结构、稳定管理团队、提升运营效率、激发公司经营活力。
　　五期扩产加速光伏业务成长，厚积薄发，半导体硅片业务扬帆起航。M12有效节约成本，提升设备周转率，在降本增效方面的提升效果显著，下游电池片、组件端各环节对大硅片的认可度逐步提高，产业链协同性开始显现，东方日升、爱旭、天合光能、通威等下游厂商已在积极布局。截至2019年末，公司太阳能级单晶硅材料二、三、四期及四期改造项目通过流程优化、智能化改造等方式年产能合计已达到33GW，超过设计产能50%以上。五期G12大硅片设计产能25GW，我们预计2020年底G12产能有望达到19GW，据公司2019年报披露，中环光伏五期完成后公司全部晶体产能将优化至85GW。我们认为，届时公司光伏硅片高效产能占比的大幅提升将带动成本竞争力加强，光伏业务有望开启加速成长模式。半导体业务方面，公司8寸半导体硅片已具备成熟稳定的供应能力，12寸硅片客户认证稳步推进。目前，宜兴8寸产线已部分投产，预计2021年公司8寸硅片产能有望达到105万片/月，在国内8寸硅片领域将形成绝对领先优势。我们认为，随着产能扩张，公司在半导体领域的规模优势及领先地位料将进一步巩固，半导体业务成长空间有望进一步打开。
　　盈利预测、估值及投资评级：我们维持预计公司2020-2022年实现归母净利润14.39、21.89和31.48亿元，同时考虑到增发对股本的影响，备考EPS 0.43、0.66和0.94元，对应PE 43、28和20倍。预计公司中期目标市值849~867亿元，对应目标价30.5-31.1元，维持“强推”评级。
　　风险提示：下游需求波动；光伏及半导体硅片价格波动；客户认证推进不及预期。