安信证券-瀚蓝环境-600323-固废龙头业绩稳健增长，“大固废”战略持续推进-211028

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■事件：公司发布2021年三季度报告，2021年前三季度营收71.24亿元，同比增长38.4%；归母净利润为9.29亿元，同比增长20.82%。

单三季度营收25.73亿元，同比增长27.95%，归母净利润为3.02亿元，同比减少1.96%。

业绩稳步增长，符合预期。

■固废板块稳健增长，能源板块收入大幅提升：根据公司公告，公司第三季度固废处理业务主营业务收入12.52亿元，占主营业务收入的49.58%，增幅15.13%，净利润2.01亿元，同比增长29.83%，主要原因是新项目投产、公司积极开拓及疫情影响减弱，产能利用率提升；前三季度垃圾焚烧量达664.99万吨，同比增长48.6%，上网电量21.1亿千万时，同比增长53.29%。

能源业务主营业务收入8.92亿元，占主营业务收入的35.33%，增幅86.33%，主要是佛山市南海区建筑陶瓷企业清洁能源改造工程完成及疫情影响减弱等影响，三季度天然气售气量同比提升56.07%，以及随着上游气价上涨，天然气销售单价有所提升。

■在手订单充足，顶住压力积极进取：根据公司公告，截至2021年9月底公司生活垃圾焚烧发电在手订单项目规模34,150吨/日（不含顺德项目），其中已投产项目规模为23,750吨/日，试运营项目规模1,800吨/日，在建项目规模3,050吨/日，筹建项目规模2,250吨/日，未建项目规模3,300吨/日。

前三季度新增完工并确认收入的生活垃圾焚烧发电项目合计6,500吨/日，已完工并投入试运营（但还未确认收入）的生活垃圾焚烧发电项目合计1,800吨/日，在建生活垃圾焚烧发电项目合计3,050吨/日，筹建生活垃圾焚烧发电项目合计2,250吨/日。

公司顶住新冠疫情局部爆发及国际大宗商品持续上涨等压力，积极生产经营，推进重点工程建设。

■多因素导致短期业绩承压，但长期成长性不改：根据公司公告，新投产有机废弃物处理项目、工业危废处理项目等产能利用率不足，盈利能力低于垃圾焚烧发电项目；三季度天然气盈利能力下降，主要系新增对建筑陶瓷企业客户的盈利能力较低，且受国际能源价格持续上涨因素影响，天然气综合采购成本不断攀升，而受限于限价政策，导致大用户在第三季度普遍出现购、销差价倒挂现象，天然气净利润出现阶段性同比下滑，天然气业务盈利能力同比下降；同时去年同期享受疫情税收、社保等优惠政策，今年同期相关优惠政策基本不再延续等因素，公司三季度净利润同比下降。

随着固废处理业务运营效率提升，未来天然气盈利能力稳定，公司业绩压力将逐步缓解。

■“大固废”战略持续推进，“瀚蓝模式”升级：公司坚持执行“大固废”战略，扩大生活垃圾焚烧发电规模，同时加快拓展轻资产运营的环卫业务；做强工业危废和有机质固废处理业务；持续推进纵横一体化大固废战略，打造全面对标无废城市的“瀚蓝模式2.0”。

2021年9月16日，生态环境部发布了公开征求《“十四五”时期深入推进“无废城市”建设工作方案(征求意见稿)》和《“无废城市”建设指标体系(2021年版)(征求意见稿)》意见的通知：推动100个左右地级及以上城市开展“无废城市”建设，到2025年，城市固体废物产生强度稳步下降，综合利用水平和比例大幅提升，区域处置设施缺口基本补齐，减污降碳协同增效作用明显。

“无废”理念得到广泛认同，作为行业龙头，公司已率先在南海固废处理环保产业园内各处理环节实现资源共享、资源互换，同时在节省土地资源、降低处理成本、减少污染排放等方面优势突出。

并实现在多个城市进行差异化复制输出。

■投资建议：公司管理团队优秀，围绕大固废持续扩张，“瀚蓝模式”升级，公司业绩有望进一步提升。

我们预计公司2021年-2023年的EPS分别为1.54、1.90、2.37元/股，对应PE分别为14.7x、11.9x、9.6x，给予买入-A投资评级。

■风险提示：项目推进进度不及预期、国补不及预期、政策变动的风险、大宗商品波动的风险、市场竞争加剧。