中泰证券-顾家家居-603816-内生增长超预期，长期布局窗口开启-211027

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事件：公司发布2021三季报。

前三季度公司营收132.25亿元，同增54.8%，实现归母净利润12.38亿元，同增22.58%，实现扣非净利润11.13亿元，同增34.13%。

单季度看，Q3营收52.09亿元，同增41.4%，较19Q3增长88%；实现归母净利润4.65亿元，同增7.24%，实现扣非净利润4.27亿元，同增20.95%。

剔除投资分红及政府补助扰动，单季度内生盈利平稳。

收入层面我们预期Q3内生增速取得中高速增长，利润层面6762万政府补助于10月确认，对Q3非经常收益形成扰动，同时去年同期投资分红收益较高，剔除上述因素影响，我们预估Q3内生盈利能力同比持平，体现龙头盈利韧性。

内销盈利拐点已至，提价助推Q4盈利修复。

盈利端：2021Q1-3公司销售毛利率28.85%（-6.14pct.），归母净利率预计为9.36%（-2.46pct.），单季度看，21Q3归母净利率8.93%（-2.85pct.）。

费用端：销售、管理、研发及财务费用率分别为14.05%、1.96%、1.48%、0.06%，同比-4.19pct.、-0.83pct.、+0.03pct.、-0.81pct.。

毛利率核心影响因素为：1）海运费代收代付业务拉低表观毛利率。

2）会计准则变动，运输费用从销售费用计入成本。

3）产品及市场角度看，我们预估Q3内销毛利率边际改善，外销业务受海运影响毛利略有下滑。

展望Q4：考虑内外销提价落地、新品类起量带动规模效应体现、及产品端持续推新带来的隐形提价，盈利有望进一步修复。

高基数下内销增长超预期，零售渠道护城河拓宽。

截至2021H1，公司外销29.5亿元（+84.9%），内销48亿元（+56.5%），我们预计Q3单季度外销在低基数下延续高增长的同时，内销增速与Q2相近，考虑去年同期高基数，内销增长超预期。

渠道布局上，公司积极探索“1+N+X”的渠道发展模式，加快势能店、融合大店布局，渠道结构优化。

渠道深度上，在已有区域零售中心模式下，信息化系统全部落地有利于市场进行高效反馈，助力公司向零售型家居企业转型。

中台赋能，拓品类逻辑长期演绎。

公司坚持单品-空间-全屋-生活方式的发展路径，在床垫、功能沙发等后发品类上，公司通过搭建产品中台部门，强化材料、结构、工艺上的创新研究，提高产品竞争力，为拓展高潜品类夯实基础。

2021H1，公司沙发产品营收41.2亿（+70.5%），床类产品实现营收13.9亿元（+54.2%），定制家具营收2.94亿元（+118%），集成产品13.9亿元（+60.4%），我们预计三大高潜品类三季度延续高增。

投资建议：公司践行多品类、全渠道的大家居策略，持续拓宽品牌、渠道和产品的护城河，软体龙头有望持续稳健增长。

我们预计公司2021-2023年实现销售收入为177.6、220.4、267.3亿元，分别同比增长40.2%、24.1%、21.3%，实现归属于母公司净利润17.1、21.4、26.2亿元（内生增长超预期，上调盈利预测，前次预测值为16.9、20.7、25.0亿元），分别同比增长102.7%、25.0%、22.5%，对应EPS为2.71、3.39、4.15元，维持“买入”评级。

风险提示：地产景气度下滑风险、原材料成本上行风险、竞争加剧导致行业平均利润率下滑的风险。