财通证券-华鲁恒升-600426-Q1量价齐跌，低成本保证盈利韧性-200506

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　　公司发布2020年一季报：实现营业收入29.59亿元（YoY-16.47%），营业利润5.07亿元（YoY-32.85%），归属上市公司股东净利润4.30亿元（YoY-33.11%,QoQ-20.52%）。2020Q1主要产品量价齐跌。公司肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品、多元醇等产品销量分别为69.63、7.77、3.81、14.79、14.63，而2019Q1销量分别为57.51、8.55、5.85、15.23、17.37万吨，，除了肥料销量有所上涨，其他产品销量均有明显下滑。公司肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品、多元醇等产品2020Q1均价分别为1357、4865、6640、2306、4170元/吨，而2019Q1均价分别为1428、4900、7401、2791、4905元/吨，除了有机胺价格基本持平以外，其余产品价格均有明显下滑。
　　一季度油价下跌影响产品价格，疫情影响产品需求。在诸多不利因素影响下，公司产品量价齐跌，部分产品已经跌破行业平均成本，但华鲁整体盈利仍保持较强韧性，主要因为：1）公司三大煤气化平台互联互通且长周期稳定运行，协同效应显著；2）持续挖潜降耗和资源综合利用，低成本优势更加巩固；3）充分发挥柔性生产调控能力，化解了部分市场减利因素。
　　己二酸、己内酰胺等项目有序推进，将为新一轮成长拉开帷幕。己二酸：目前下游产品对己二酸产品质量的差异化需求逐步体现，对高端己二酸产品的需求也不断凸显。项目预计2021年5月投产，预计年均实现利润总额2.96亿元。酰胺及尼龙新材料项目：公司依托既有的气化平台，充分利用合成氨资源，发掘合成气高附加值，以羰基化路线和变换制氢气为方向，结合公司现有的原料甲醇和氨以及蒸汽、电力等能源优势，将发展环己酮-己内酰胺-尼龙6切片产业链。项目预计2021年11月投产，建成后预计实现年均利润总额4.46亿元。
　　盈利预测及投资评级：公司低成本优势持续发挥，诸多行业不利因素影响下仍保持较强盈利韧性，己二酸及酰胺等项目有望拉开新一轮成长序幕。维持“买入”评级，预计20-22年EPS为1.52、1.96、2.12元，对应PE为11.0、8.5、7.8倍。
　　风险提示:产品价格持续下跌，新项目进展不及预期。