中信证券-华利集团-300979-2021年三季报点评：逆风凸显韧性，全面开启成长-211028

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公司公布2021年三季报，Q3单季实现收入44.4亿元/+31.5%（剔除汇率影响约+42%），净利润7.1亿元/+30.2%。

客户结构的升级进一步巩固了公司的规模优势，费用管控得当下净利率延续5个季度来的高位。

目前公司产能扩张明朗，我们对公司全年订单与收入高增充满信心。

预计防疫支出与原材料运费上涨等短期波动逐步消退后，公司毛利率将持续改善。

目前海外疫情与产能担忧基本解除，最新股价对应2022年PE仅26倍。

我们维持目标价111元（对应2022年35倍PE），维持重点推荐。

▍收入：核心客户持续推动，Q3收入增速进一步提升。

公司2021Q3单季实现收入44.4亿元/+31.5%，剔除汇率影响增长约+42%。

Q3单季收入增速环比Q1/Q2的7.8%/28.5%逐季提升，展现出公司在越南疫情影响下稳健的扩张步伐。

前三季度公司销量达1.53亿双（+30.4%），在ASP小幅上涨背景下预计公司全年销量突破2亿双。

分客户看，前五大客户Q3单季收入占比进一步提升至96.4%，相比上半年+5.3pcts，其中Nike（收入+79%）与Deckers（收入+40%）增速亮眼，核心客户持续推动公司收入增长。

▍盈利：客户结构升级巩固公司规模优势，净利率维持15.9%高位。

Q3单季公司实现归母净利润7.1亿元/+30.2%。

受防疫措施与原材料运费上涨等暂时性因素影响，公司Q3单季毛利率环比小幅下滑1.6pct至26.5%，但同比仅-0.1pct，主因公司客户结构升级进一步巩固了公司的规模优势。

销售/管理/财务费用率同比-0.4pct/-0.2pct/-1.2pct，IPO缓解公司资金紧张情况后财务费用下降带动整体费用率不断优化。

多因素综合作用下，公司Q3净利率达15.9%，延续了5个季度来的优异表现。

▍展望：逆风凸显龙头韧性，产能拓展&客户升级&管理提效奠定公司长期成长。

越南疫情影响下，同行业公司普遍被迫停产。

得益于良好的防疫管控，公司目前无一家工厂停产，工厂工人已全面接种第一针疫苗，公司在疫情中相对收益。

短期看，公司年初投产的三家越南工厂不断爬坡提效，越南新建工厂也在持续布局中，今年Q4与明年产能有望进一步提升。

长期看，公司凭借产能拓展、客户结构与产品的不断升级以及内部管理提效，未来三年有望维持20%~25%净利润复合增长。

▍风险因素：产能扩张不达预期，客户订单不及预期，局部疫情影响公司生产。

▍投资建议：公司Q3再次交出了优异的经营业绩，核心客户结构升级持续巩固公司规模优势，费用管控得当下净利率延续5个季度来的高位。

目前公司产能扩张明朗，长期看凭借客户产品结构的升级与内部管理提效，公司有望持续实现收入/净利润高增长。

我们维持公司2021年EPS预测，上调2022/23年EPS预测至3.21/3.99元(原预测为3.17/3.89元)。

参照申洲国际/丰泰企业的稳态估值和净利润复合增速，考虑公司较高成长性，维持目标价111元（对应2022年35倍PE），维持“买入”评级。