东兴证券-煤炭行业：基于能量传输角度探索煤企的最优模式，未来是运煤还是输电？-200520

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　　投资摘要：
　　于煤电而言，能量的传输主要有“运煤”和“输电”两种方式。煤炭和电无外乎都是能量的载体，其区别在于煤炭储存成本低而转换做工成本较高，电能反之。我国的煤炭资源及产量主要集中在西部地区，19年内蒙古、山西、陕西地区煤炭产量26.4亿吨，占全国的70.5%，而对于能源需求量较大的华东、华南地区煤炭产量却很少，客观存在的资源分布空间不匹配是国内需要大规模能量传输的根本原因。
　　我们通过对比国内煤炭主产地山西省大同市到华东经济中心上海市的成本和效率，来类比全国西部地区到东部沿海地区的能量传输过程。经拆解计算，在能量传输效率方面运煤形式的损耗率不足1%，而输电的损耗率超过13%，从成本角度和经济效应来看输电过程的整体毛利率为11.7%，而运煤为12.4%。综合来看，运煤更具优势。
　　基于未来运煤为主输电为辅的能量传输模式的判断，具有煤电运一体化的公司将尽享电力市场化改革带来的红利：未来伴随经济的增长和电力市场化改革，国内平均电价有望提升，煤电产业链的整体蛋糕有望变大；对于电网的“管住中间，放开两端”的改革，也将优化电网资源、降低输配电成本，使得煤电运一体的公司在产业链中占据更大的份额。
　　主要煤电运一体模式的上市公司：1.中国神华――煤电运协同的综合类能源企业；2.兖州煤业――布局华东铁路的区域龙头煤企；3.淮河能源――有望注入煤矿完成煤电运一体建设。
　　投资策略：关注具有煤电运一体模式公司的长期价值
　　风险提示：行业政策出现较大变动，煤价大幅波动，输配电技术超预期迭代