中泰国际-移卡有限公司-9923.HK-新股报告-200520

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　　公司简介
　　根据奥纬咨询的数据，按2019年的交易笔数计，移卡是中国第二大非银行独立二维码支付服务提供商，占市场份额约14.0%，而在中国第三方支付服务提供商中按2019年的交易量计所占市场份额约为1.3%，排名第十。截止2019年底，公司活跃支付服务客户约530万。公司也是仅有16家同时拥有全国银行卡收单许可证及移动电话支付许可证的支付服务提供商之一。
　　中泰观点
　　移卡填补腾讯B端客户缺口：在中国非现金支付的基础设施日趋成熟，预期中国二维码支付交易数量将于2023年增至2,647亿，复合年增长率为33.2%。此外预计非银行非现金支付线下的交易量将由银行卡支付向二维码支付转移。目前腾讯及阿里的移动支付服务占据大部分的C端市场，然而由于他们各自服务自身生态体系，不能实现跨生态支付，因此其他第三方独立支付服务公司可作为补充角色，填补这一缺口，通过不断获取小微商户成为客户，抢占B端市场。
　　经营业绩方面：2017至2019财年，公司营业收入分别为人民币3.1亿元、10亿元、22.6亿元；毛利率分别为38.8%、27.1%、28.7%，18年下跌由于服务费率自2016年9月以来定价机制转变为以市场为导向而出现下降及直接营销转变为与分销渠道合作而支付予分销渠道的佣金增加；研发开支分别2,430万元、8,710万元、7,840万元，占总收入的8.0%、8.8%及3.5%，19年有所减少由于系统开发、咨询及数据验证成本减少所致；净利润17、18年均录得亏损分别3.4亿元、1.8亿元，而19年转为盈利8,470万元。
　　估值方面：按全球公开发售后的4.1亿股本计算，公司市值为52.4-69亿港元，处于港股同业平均水平。若考虑优先股公允值变动、上市开支等因素，经调整后的19年公司市盈率约为15.9-21.0倍，高于行业平均水平；市净率约为2.53-2.77倍，高于行业平均。基石方面，公司引入一位日本投资者Recruit Holdings，认购约5,000万美元。此次稳价人为中信里昂，19年共计12个项目，首日表现8涨3跌1发行失败。公司与同属移动支付行业的公司对标，汇付天下19年支付量约2.1万亿，净利润2.8亿，市盈率9.2倍；高阳科技19年支付量1.8万亿，净利润5.7亿，市盈率4.1倍；而移卡19支付量约1.5万亿，调整后净利约3亿，可见估值过高。然而近期新股市场氛围较为火热，截止目前5月上市的6只新股首日平均涨幅约64.5%，仅有一只破发。此外考虑公司有腾讯入股且公开发行的超额倍数较高，首日波动较大，我们建议可谨慎申购，给予其60分，评级为“申购”。
　　风险提示：（1）市场竞争风险、（2）支付技术变革影响、（3）行业政策影响