财信证券-绝味食品-603517-疫情加速市场集中，逆势开店彰显信心-200520

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　　近期业绩：2019年保持稳健，2020Q1受疫情影响下滑。2019年，公司全国开店节奏保持稳健，单店仍保持了3-5%的提升。虽然原材料价格处于高位，但结构优化一定程度上缓解了成本压力，公司净利率稳步提升。2020Q1新冠疫情蔓延，门店客流量骤减，业绩受损严重。公司面对疫情压力态度积极，在供货价、加盟费方面给予经销商一定的补贴，意在与经销商共渡难关。
　　门店空间：市场下沉空间广阔，线上社群赋能单店。休闲卤制品行业的CR3（绝味食品、周黑鸭、煌上煌）仅17.1%，市场集中度有待提升，作坊式的“夫妻店”会逐渐被连锁卤味品牌替代。自上市以来，绝味每年保持每年800-1200家新增门店的开店速度；再通过老经销商开店优惠等方式，增强经销商粘性，实现高效率、精细化的管理。2019年的单店提升主要由结构优化贡献，而2020年公司计划通过提升线上营运能力、进行社群营销、发力高势能门店等方式持续拉升单店营收。
　　品类扩张：餐饮调味项目孵化，布局构建美食生态。公司近期投资了轻餐饮、特色美食、复合调味料等类型的企业，大部分企业已初具规模，旗下拥有品牌产品并具有市场影响力。绝味注资一方面为拓宽经营范围、培育新的利润增长曲线，另一方这类企业的渠道、经营模式与绝味有一定的重合度，两两合作或将激发更多的增长动能。
　　投资建议与盈利预测。疫情提升了消费者对品牌与食品安全的重视程度，也考验了企业抗压能力，预期将加速卤制品市场的集中。绝味一季度受疫情的冲击受损严重，但公司逆势开店、不改目标足见信心。凭借加盟商管理、冷链物流、供应链模式打造的护城河，绝味将成为行业集中度提升的受益者。而我们预计公司2020-2022年营收分别为59.47/68.40/75.56亿元，净利润为8.82/10.08/11.49亿元，EPS为1.45/1.66/1.89元。给予公司2020年40-43倍PE，股价合理区间为58-62.35元，公司股价已进入合理区间，维持对公司的“谨慎推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；门店扩张不及预期风险；动物疫情风险；食品安全风险。