财信证券-宏观债券周报：货币利率回升，债市利好有限-200525

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　　投资要点
　　海外经济：美欧5月PMI有所回升，英国发行负利率国债。美国5月Markit制造业PMI初值为39.8，Markit服务业PMI初值为36.9，Markit综合PMI初值为36.4，均高于前值。英国债务管理办公室发行了37.5亿英镑（约合46亿美元）2023年到期的债券，收益率为-0.003%。欧元区4月CPI终值同比升0.3%，为2016年8月以来的最低水平,预期升0.4%，前值升0.7%；4月CPI环比升0.3%，预期升0.3%，前值升0.5%。欧元区5月制造业PMI初值为39.5，服务业PMI初值为28.7，综合PMI初值为30.5，均高于前值，表明随着疫情逐渐好转，欧元区经济活动开始恢复。
　　国内经济：4月财政收支改善，两会未设经济增速目标。2020年4月一般公共预算收入同比下降15.0%，较上月回升11个百分点，反映疫后消费明显回暖，以及企业有序复工复产后总体利润有所恢复。4月一般公共预算支出同比增速为7.5%，较上月大幅提高17个百分点，一方面是受益于财政收入改善减弱了对财政支出的制约，另一方面也体现了财政更加积极有为，前期被疫情压制的支出节奏开始加快。其中，在社会保障与就业领域的支出增速大幅提升近30个百分点至24.0%，反映出稳民生、稳就业的力度持续加大。5月22日，国务院总理代表国务院向全国人大作政府工作报告，阐述了2020年经济社会发展总体要求，主要有三点值得关注：一是经济增长不设目标，二是积极的财政政策要更加积极有为，三是货币政策更加灵活适度，总体看，两会报告精神凸显实事求是，行稳方能致远。稳企业、保就业、脱贫攻坚是2020年的工作重心，并在经济增长的低谷时期着力于深化改革，摆脱过去反复加杠杆刺激房地产的老路子，将更有利于经济长远发展。
　　货币市场：5月LPR报价维持不变，货币利率显著回升。上周央行继续暂停逆回购操作，未有逆回购到期。5月20日央行公布5月LPR报价，1年期LPR为3.85%，5年期以上LPR为4.65%，均与上次持平，符合市场预期。流动性边际收敛，上周DR001收于1.09%，周环比上行24BP，一周均值为1.14%，周环比上行35BP。上周DR007收于1.52%，周环比上行2BP，一周均值为1.42%，周环比上行10BP。
　　债券市场：二级市场：利率债收益率中短端上行、长端下行，期限利差大幅收窄。上周1年期国债收于1.39%，周环比上行17BP；10年期国债收于2.62%，周环比下行6BP；1年期国开债收于1.45%，周环比上行6BP；10年期国开债收于2.93%，周环比下行3BP。1年期与10年期国债期限利差较前一周收窄24BP至123BP。信用债收益率上行，等级利差收窄，信用利差收窄。一级市场：利率债供给继续增加，信用债供给大幅增加。上周利率债总发行规模为5483.51亿元，到期规模为2814.13亿元，净融资规模为2669.39亿元。非金融信用债总发行规模为2722.35亿元，到期规模为1786.16亿元，净融资规模为936.19亿元。发行利率方面，重点AAA级平均下行4BP，AAA级平均下行5BP，AA+级平均下行6BP，AA级平均下行6BP，AA-级平均上行3BP。1年期重点AAA级，3年期、5年期重点AAA级、AAA级、AA+级发行利率创新历史新低。上周取消或推迟发行信用债债券有15只，计划发行92.00亿元。
　　债市利好有限，利率或将震荡上行。4月以来，国内经济数据持续改善，尤其生产端加速恢复、表现强势，这也使得市场对经济的预期由悲观转向乐观。欧美疫情也已过高点，5月海外各国陆续重启经济，先行指标PMI开始回升，显示疫情对全球经济最严重的冲击或已过去。预计二季度经济基本面大概率延续弱复苏态势，长端利率中枢也因此难以进一步下行。另一方面，当前政策面对债市仍有一定支撑。两会关于货币政策的表态表明宽松基调将延续，预计流动性整体将维持合理充裕状态，但货币政策最宽松的时点可能已经过去，考虑到目前经济处在渐进修复的过程，社融增速维持高位，同时政府工作报告也指出要防止资金空转套利、守住房住不炒，未来货币宽松进一步加码或将受到一定程度的制约，从近期央行持续暂停逆回购操作、MLF缩量价平、市场降准降息预期落空方面似乎有所体现。此外，后续利率债供给量仍然较大，若货币政策支持财政发力的力度依然不及市场预期，利率的上行压力将继续加大。综合来看，未来利率大概率将震荡上行，后续关注内外需恢复情况、中美摩擦态势以及“创新直达实体经济的货币政策工具”的推出。
　　风险提示：疫情发展超预期，中美摩擦升级风险，基本面变化超预期。