中泰证券-非金属新材料行业周报：持续推荐西北水泥，关注玻璃、玻纤龙头-200525

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　　投资要点
　　投资策略：1）全国水泥平均出货率和库存微降，价格略涨。全国出货率92.6%（环比上周-0.2pct）。水泥库存持续下降，全国库容比下降至54.4%（环比上周-0.9pct）。全国水泥均价447.4元/吨（环比上周+2.6元/吨，同比+4.0元/吨）。其中，华东地区出货率100.5%（环比上周-1.3pct），库容比50%（环比上周+0.7pct），水泥均价482.9元/吨，同比-5.0元/吨，环比+2.9元/吨，年初以来-73.6元/吨。苏锡常地区南方、天山、金峰和盘固等企业陆续发布第二轮价格上涨通知，幅度30元/吨。江西南昌、赣州、抚州和赣西等地区水泥企业公布第二轮价格上调，幅度20-30元/吨。西部三明、龙岩和南平地区部分企业价格向下回调10-20元/吨。西北地区出货率87.8%（环比上周+0.3pct），库容比47%（环比上周不变），水泥均价433元/吨，同比+25元/吨，环比+2元/吨，年初以来+12元/吨。陕西关中地区部分企业公布价格上调，高标号散装50元/吨，袋装20元/吨。宁夏银川大企业针对搅拌站客户进行第二轮提价，幅度10-20元/吨。建议积极布局水泥行业龙头，重点推荐海螺水泥、西北水泥（祁连山、宁夏建材、天山股份）、华新水泥、塔牌集团、中国建材等。2）品牌建材龙头企业集中度仍将快速提升（地产商集中度提升+精装修占比逐步提升），B端优于C端，短期前端优于后端，防水和管材行业成本受益于油价下行，持续重点关注东方雨虹、蒙娜丽莎、三棵树、亚士创能、科顺股份、北新建材、永高股份等。3）玻纤全球需求不确定性受海外疫情影响有所增加，新增供给边际变化不大，随着下游需求逐步恢复，库存有望逐步下降，但全年来看，价格上涨时间节点或有所延后、幅度或有所降低。但当前位置，玻纤行业龙头中国巨石和中材科技估值均不贵，建议积极关注。4）新材料：石英玻璃领域下游军工和半导体需求逐步向好，继续推荐菲利华、石英股份（已获得东京电子半导体认证）；碳纤维领域重点推荐光威复材。5）周末玻璃库存5083万重箱，环比上周-50万重箱，同比去年+621万重箱，全国建筑用白玻平均价格1389元，环比上周+23元，同比去年-113元，短期基本面数据有压力，期待竣工复苏带来需求上行，核心标的为旗滨集团。
　　本周观点：2020年国务院政府工作报告指出，我国内需潜力大，要实施扩大内需战略。扩大内需要与供给侧改革结合，坚持供给侧结构性改革，推动经济发展方式加快转变。扩大内需要找好投资和消费结合点，“两新一重”扩大有效投资，终极目标是改善民生。要加快落实区域发展战略。推动制造业升级和新兴产业发展，利好重点区域中高端建材供需发展。
　　1）扩大有效投资。拟安排地方政府专项债券3.75万亿元，比去年增加1.6万亿元，重点支持“两新一重”建设，即加强新型基础设施建设，加强新型城镇化建设，加强交通、水利等重大工程建设。新开工改造城镇老旧小区3.9万个，支持加装电梯。加强交通、水利等重大工程建设。增加国家铁路建设资本金1000亿元。
　　2）深入推进新型城镇化。发挥中心城市和城市群综合带动作用，培育产业、增加就业。坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策，促进房地产市场平稳健康发展。完善便民设施，让城市更宜业宜居。
　　3）加快落实区域发展战略。继续推动西部大开发、东北全面振兴、中部地区崛起、东部率先发展。深入推进京津冀协同发展、粤港澳大湾区建设、长三角一体化发展。推进长江经济带共抓大保护。推动成渝地区双城经济圈建设。实施好支持湖北发展一揽子政策，支持保就业、保民生、保运转，促进经济社会秩序全面恢复。
　　2020年4月份全国水泥产量2.23亿吨，同增3.8%，创近六年同期新高，挖机销量同增59.9%，创历史同期新高。水泥产量：1-4月全国累计水泥产量5.21亿吨，同降14.4%，降幅较1-3月收窄9.5个百分点。其中，4月份单月水泥产量2.23亿吨，同比增长3.8%，环比增长51.15%。固定资产投资：1-4月，全国固定资产投资（不含农户）13.68万亿元，同比下降10.3%，降幅较1-3月收窄5.8个百分点，去年同期为增长6.1%。从环比速度看，4月份固定资产投资（不含农户）增长6.19%。基建：1-4月，基础设施投资（不含电力等）同比下降11.8%，降幅比1-3月份收窄7.9个百分点。1-4月，全国挖机销量同增10.53%，其中，4月份同增59.9%。4月挖机开工小时数143小时，环比增加29.6小时，同比增加4.1小时。地产领域，1-4月，全国房地产开发投资3.31万亿元，同比下降3.3%，降幅较1-3月收窄4.4个百分点，去年同期为增长11.9%。其中，住宅投资2.42万亿元，同比下降2.8%，降幅较1-3月收窄4.4个百分点。房屋新开工面积同比下降18.4%，降幅较1-3月收窄8.8个百分点。其中，青海、陕西、北京、甘肃、山西、新疆、浙江、宁夏、云南房屋新开工面积同比转正。房地产开发企业房屋施工面积74.06亿平方米，同比增长2.5%，增速较1-3月回落0.1个百分点；房屋竣工面积19286万平方米，下降14.5%，降幅收窄1.3个百分点。商品房销售面积33973万平方米，同比下降19.3%，降幅比1-3月份收窄7.0个百分点。4月末，商品房待售面积52255万平方米，比3月末减少472万平方米。今年受到疫情影响，经济压力比较大的情况下，逆周期调节的政策有望持续加码，资金端或边际放松，基建有望迎来新一轮基建启动周期，地产需求端宽松或将来临，疫情带来的人流、物流、资金流的阻隔和延滞将逐步消除，复工复产正有序推进，建材下游基建和地产刚性需求正在集中释放。全年看，地产新开工项目将逐步进入施工期，我们认为将拉动水泥需求增长。
　　逆周期调节政策发力，最强周期品种水泥有望领跑周期。水泥产能可控且产品不可库存，若赶工需求起来，预计向上修复的节奏快、弹性大。价格：全国水泥均价447.4元/吨（环比上周+2.6元/吨，同比+4.0元/吨），西北、华北、中南和两广等地区仍处历史同期最高水平。价格上涨地区有京津唐、苏锡常、南昌和贵阳等地，幅度10-30元/吨。库存：水泥库存继续下降至50%（环比上周+0.7pct）。出货率：5月下旬，国内水泥市场价格继续保持上行趋势，局部地区如广东、广西、福建和浙江沿海等地，受阶段性降雨影响，下游需求略有减弱，企业出货环比下降5%-10%。当前时点往后看，南方水泥需求仍旧有望保持优势，西北水泥供需双韧弹性较大。
　　1）华东、中南和西南地区大部分企业出货实现9成或产销平衡，局部区域持续保持销大于产。华东地区水泥均价482.9元/吨，同比-5.0元/吨，环比+2.9元/吨，年初以来-73.6元/吨。其中，苏锡常地区南方、天山、金峰和盘固等企业陆续发布第二轮价格上涨通知，幅度30元/吨，下游需求恢复后持续保持稳定，各企业发货均在正常水平。皖北安庆、六安、亳州和宿州地区企业价格上调20元/吨，下游需求无明显变化，企业发货能达产销平衡或销大于产，库存在40%左右，价格继续修复上调。江西南昌、赣州、抚州和赣西等地区水泥企业公布第二轮价格上调，幅度20-30元/吨，下游需求表现良好，企业发货正常或销大于产，库存多在50%或以下运行。福建西部三明、龙岩和南平地区部分企业价格向下回调10-20元/吨，前期价格公布上调后，雨水天气稍多，下游需求受到影响，个别企业未能执行价格上调，近期为稳定客户，增加发货量，价格上调企业出现回落。浙江杭绍和嘉兴、湖州地区水泥价格保持平稳，天气晴好，下游需求表现旺盛，企业发货能达产销平衡或销大于产，库存普遍处在低位。
　　2）东北、西北和华北地区，不同省份企业出货恢复4-9成不等，其中青海和甘肃恢复较快，达到产销平衡。西北地区水泥均价433元/吨，同比+25元/吨，环比+2元/吨，年初以来+12元/吨。甘肃兰州地区水泥价格平稳，重点工程赶工，下游需求表现旺盛，企业发货正常，库存持续低位，前期价格连续上调后，本地价格相对外围偏高，企业短期报价趋稳。陇南地区水泥价格上调落实到位，下游需求比较稳定，企业发货能达产销平衡，库存在40%左右，外围价格已经上调，促使本地价格上行。陕西关中地区部分企业公布价格上调，高标号散装50元/吨，袋装20元/吨，下游需求比较稳定，企业发货基本正常，库存在中等水平，前期第一轮价格上调未能落实，企业继续推涨价格。宁夏银川大企业针对搅拌站客户进行第二轮提价，幅度10-20元/吨，本地下游重点工程项目需求稳定，与去年相比并无明显提升，但因外运量增加，所以本地企业发货量尚可，继续落实前期价格上涨。
　　水泥：核心推荐海螺水泥，此外建议重点关注西北水泥（祁连山、宁夏建材、天山股份）、华新水泥、塔牌集团、中国建材的投资机会
　　需求端：水泥整体供给端调节空间最强（产能弹性，不可库存），企业心态和诉求比较一致，是周期品里面最好的；另外在今年基建需求托底的支撑下，水泥后续将有较高的弹性。
　　供给端：展望2020年有望投产的熟料产能，预计接近4000万吨左右；由于产能置换的存在，若仅考虑净新增的产能，大约在1000万吨左右。整体来看，我们认为2020年的整体供给格局依然比较稳定；但是，分区域看，部分地区的供给压力将会在2020年下半年开始逐步显现。
　　价格：本周全国水泥市场价格环比涨幅为0.6%，价格上涨地区有京津唐、苏锡常、南昌和贵阳等地，幅度10-30元/吨。
　　库存：截至2020年5月22日，全国水泥库容比环比上周-0.9pct。华北地区库容比环比上周-1.8pct，中南地区库容比环比上周-0.4pct，华东地区库容比环比上周+0.7pct，东北地区库容比环比上周-3.3pct，西南地区库容比环比上周-0.6pct。截至目前，东北地区库容比最高，为65%，西北地区最低，为47%。
　　熟料资源化：上游原材料（石灰石矿山）供给逐渐收紧，全社会流通熟料明显减少，熟料“资源化”将逐渐倒逼行业出清。
　　公司层面，我们建议重点关注海螺水泥，此外重点关注西北水泥（祁连山、宁夏建材、天山股份）、华新水泥、塔牌集团、中国建材的投资机会。
　　海螺水泥：目前已经进入净资产累积推升市值的过程，且市场低估了公司盈利能力的稳定性和扣除净现金后的未来现金流回报价值。公司手握的大量现金能够帮助公司在下一轮行业下行期中进行并购扩张。
　　塔牌集团：短期看，市场低估了公司在高基数下2020H1的盈利能力。长期看，基于公司的成本领先优势和区位长期需求，公司盈利能力的稳定性较高。目前来看，除第二条万吨线外公司无重大资本开支项目因而高分红有望维持，市场低估了公司未来潜在现金流回报的收益。
　　品牌建材：重点关注东方雨虹、三棵树、蒙娜丽莎、亚士创能、科顺股份和北新建材
　　石化原料降价，释放防水和塑料管材盈利空间。原油价格年初至今已下跌约46%，石化产品价格大幅下降。据WIND的数据，截至5月23日，乙烯现货价（CFR东南亚）、丙烯现货价（CFR中国）分别为556和786美元/吨，环比上周分别+9.9%和+4%。沥青期货结算价2426元/吨，年初至今已下跌约23.5%，环比上周+1.5%。原材料在塑料管材及防水材料的生产成本中占比约为70%-90%，因而具有品牌优势和定价权的管材、防水龙头企业或将充分受益于石化原料成本大幅降价，盈利空间有望提升。竣工持续回暖+龙头企业市占率提升（B端：地产商和精装修占比提升）+产能释放+前期投入逐步进入收获期。对to B品种（三棵树、亚士创能、蒙娜丽莎、帝欧家居、东方雨虹、永高股份等企业），在近年房企持续提升集中度的情况下，相关品牌建材企业深度绑定龙头房企，增长确定性较高（由于整个链条高杠杆，主要风险来自于信用环境）。To小B品种北新建材除了传统石膏板主业有望受竣工端回暖之外，龙骨及防水业务拓展都是值得重点关注的；另外凭借品牌优势适度介入To B端也是公司维持竞争力的合理选择。To C端品种伟星新材受行业影响，短期业绩承压，主要期待来自于渠道端带有协同效应的品类扩张。
　　玻纤：需求不确定性受海外疫情影响有所增加，全年来看，价格上涨时间节点或有所延后、幅度或有所降低。建议积极配置玻纤行业龙头供给端：展望20年，19年和20年的产能变动边际上会对2020年形成冲击，产能冲击最大为25.4万吨，考虑到未来几年冷修进入高峰期，产能净投放仍将保持低位数增长。
　　需求端：全球需求不确定性受疫情影响有所增加，或存结构性亮点（汽车库存下降、产量降幅收窄；风电需求持续向好；国内建筑建材需求跟基建相关度更高；电子纱需求稳中有升）。
　　价格：无碱池窑粗纱市场主流走稳，成交尚可。近期，国内风电纱需求向好，多数大型池窑企业对风电纱产量有所增加，近期个别大型池窑企业对2400tex缠绕直接纱价格略有上调，实际落实情况尚可。多数企业近期调价意向不大，仍以稳价出货为主，内贸市场恢复尚可，出口方面暂无明显好转。当前主流产品2400tex缠绕直接纱价格保持3950-4200元/吨不等，实际成交存在一定量大政策，部分企业送到价格受成本影响报价较高，实际成交按合同。目前主要企业普通等级无碱纱产品主流企业价格报：无碱2400tex直接纱报3950-4100元/吨，部分企业送到价格受成本影响报价较高，大客户价格较低，不同区域价格或有差异。电子纱市场整体价格整体调后暂稳，受下游需求放缓影响，月上旬电子纱市场价格下调200-300元/吨不等后，近日电子纱报价暂稳。电子布报价暂稳，实际成交价格相对灵活。目前电子纱G75市场价格实际成交在7800-7900元/吨不等，部分中高端产品价格较高。下游电子布市场价格呈现平稳走势，主流报价在3.6元/米上下。
　　库存：本周，重庆国际无碱粗纱整体库存小幅缩减，河北邢台金牛无碱粗纱库存压力不大。
　　中国巨石：从长期来，巨石全球产能持续扩张+技术引领+成本绝对优势（智能制造+未来新一轮冷修技改将有望进一步降低成本）+差异化竞争（中高端占比目前约为70%且逐年提升）有望驱动公司市占率和盈利能力进一步提高。
　　中材科技：玻纤业务内生改善明显；风电叶片有望量、价齐升；锂电隔膜有望带来边际增量。1）玻纤：自身产能及结构的可调节性较强，目前销售和库存情况都属于行业里面最好的，风电需求尤佳（绑定中材叶片）。
　　成本端：近年的冷修技改卓有成效，且有进一步下行的空间（老产能的关停）。2）叶片：结构升级及转移成本带来价格提升，预计毛利率基本稳定。3）锂电隔膜近期在主要客户的市占率也有比较明显的提升，有望贡献业绩增量。
　　新材料：重点关注菲利华、石英股份、光威复材
　　石英耗材龙头精选高端赛道（半导体、军工和光纤领域），军工需求持续景气向上，半导体需求有望底部回暖。据SEMI预测，2019年全球半导体设备销售金额576亿美元，同比下滑10.5%。由于逻辑制程与晶圆代工、中国大陆新投资计划，2020/2021年全球半导体设备销售有望逐渐回暖，增速为5.5%/13.2%，达到608 /688亿美元。全球半导体行业复苏，石英新材料公司受益，持续推荐菲利华（军用复材进入定型阶段，半导体品类继续拓展）、石英股份（半导体领域完成东京电子认证，有望进一步打开市场空间）、光威复材（碳纤维全产业链龙头，军民双赛道高速成长）。
　　玻璃：竣工需求仅为抑制而非消散，盈利有韧性，建议重点关注旗滨集团价格：本周末全国建筑用白玻平均价格1389元，环比上周上涨23元，同比去年上涨-113元。
　　库存：周末行业库存5083万重箱，环比上周增加-50万重箱，同比去年增加621万重箱。四月中旬之后行业较高的库存出现拐点，在现货价格大幅度调整的背景下，贸易商和加工企业备货意愿增加，发挥了蓄水池的作用。加之终端市场需求环比也有一定幅度的改善，尤其是国内建筑装饰装修市场基本恢复到正常的状态，有效增加了对玻璃的消耗。通过生产企业报价上涨，现货市场价格也有一定幅度的修复，提振了市场信心。从区域看北方地区厂家以加大出库为主，产能有所削减，预计后期价格上行概率加大。南方地区前期价格上涨速度较快，需要稳定和接受的过程，同时区域间的价格差异也在加大。
　　风险提示：
　　宏观经济下行的风险；疫情导致需求大幅低于预期；限产放松、新增产能风险；2B端企业资金周转不畅的风险。