中信证券-温氏股份-300498-2021年三季报点评：重整旗鼓，轻装上阵-211028

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公司生猪养殖业务逐步恢复，养殖精细化管理成效已显，成本已逐步进入下行渠道。

考虑到今年Q3猪价下行超预期，我们下调公司2021年、上调2022-2023年EPS预测至-1.69/0.17/1.96元（原预测为-0.97/0.03/1.05元），参考可比公司估值和公司的历史估值，给予公司2023年10倍PE，对应目标价19.6元，上调评级至“买入”评级。

▍温氏股份发布三季报，2021年前三季度营业收入465.69亿元，同比-16.0%，归母净利-97.01亿元，同比-217.7%，我们对此点评如下：▍畜禽价格低迷+减值计提，Q3业绩大幅亏损。

21Q3公司实现收入159.39亿元，同比-18.20%；Q3归母净利-72.04亿元，同比-276.2%。

分拆来看，1）生猪养殖板块：21Q3销售生猪428.79万头（前三季度累计销售生猪897.52万头，同比+27.03%)，同比+94.96%，预估生猪亏损约52亿（不包含14亿存货跌价准备计提），头均亏损1500元。

生猪亏损主要系三季度猪价低迷所致，21Q3生猪均价14.83元/公斤，同比下滑-59.7%，9月30日生猪均价更是一度跌至10.56元/公斤，较年初高点下降71%。

2）肉禽养殖板块：21Q3销售黄羽鸡3.04亿只，同比+4.21%（前三季度公司销售黄羽肉鸡7.88亿只，同比+2.19%），Q3黄羽鸡均价11.91元/只，同比-3.59%（前三季度肉鸡均价12.82元/千克，同比+14.39%）。

预估肉鸡亏损约6-6.5亿。

▍自养占比+养殖效率提升，成本有望迎下降。

1）生猪板块：21Q3公司商品猪完全成本测算为22元/公斤，环比上半年已有所下滑。

今年以来，公司持续进行低效母猪淘汰，生产效率也有所提升。

目前母猪配种分娩率、窝均健仔数逐月改善，产保死淘率逐月下降，9月份窝均健仔数提升至10.3头。

在此带动下，公司9月自繁苗育肥成本也已下降至18元/公斤（猪苗生产成本由今年初的650元/头持续降至9月底的430元/头左右)。

展望后续，随着前期高价外购苗（Q3占比45%）的逐步出清，我们预计四季度完全成本有望降至18元以内，明后年成本仍将持续下行。

2）肉禽板块：公司21Q3肉鸡完全成本13-13.2元/公斤，剔除饲料上涨因素影响，整体同比去年也有所下降。

▍运营稳健，蓄力下一轮周期。

近年以来，公司持续开展固本强基工作，各项业务按既定计划和目标稳步推进，管理精细化程度进一步提升。

公司严控费用支出，把控经营风险。

截至9月30日，公司货币资金76.42亿，同比+138%，经营活动现金流净额12.44亿（Q2为-10亿），投资活动现金流净额-32亿（Q2为-57亿），现金流质量进一步提升。

展望后续，随着四季度畜禽价格反弹（211026生猪均价16.13元/公斤，广东黄鸡均价7.46元/公斤，黄鸡业务已开始盈利）以及养殖成本持续下降，我们认为公司已走出经营低谷，具备足够的力量迎接下一轮周期。

▍风险因素：猪价低迷、非瘟疫情大范围扩散、禽价低迷、养殖效率提升不达预期。

▍投资建议：公司生猪养殖业务逐步恢复，养殖精细化管理成效已显，成本已逐步进入下行渠道。

考虑到今年Q3猪价下行超预期，我们下调公司2021年、上调2022-2023年EPS预测至-1.69/0.17/1.96元（原预测为-0.97/0.03/1.05元），参考可比公司估值和公司的历史估值，给予公司2023年盈利10倍PE，对应目标价19.6元，上调评级至“买入”评级。