东方证券-三全食品-002216-2021年三季报点评：业绩短期承压，改革红利逐渐释放-211028

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事件：公司发布三季报，21Q3营收14.41亿元/-2.3%yoy，归母净利润1.08亿元/-9.0%yoy，扣非归母净利润0.56亿元/-32.8%。

核心观点高基数之下业绩短期承压。

公司21Q3营收14.41亿元/-2.3%yoy，可比口径下同比持平，归母净利润1.08亿元/-9.0%yoy，扣非归母净利润0.56亿元/-32.8%yoy；前三季度营收50.80亿元/-2.4%yoy，可比口径下同比增长0.2%，归母净利润3.86亿元/-32.4%yoy。

业绩承压主要由于去年疫情商超渠道高基数压力，同时促销力度加大拖累毛利率，导致利润下降幅度更大。

毛利率短期承压，销售费用优化，盈利能力仍较疫情前有明显改善。

公司今年执行新收入准则，还原至同口径下前三季度和21Q3毛利率为32.4%/30.9%，同比下降4.3/2.1pct，主要由于原材料价格上涨、折扣力度加大、以及低毛利低费用的餐饮渠道收入占比提升；可比口径下前三季度和21Q3销售费用率为20.6%/22.6%，同比下降1.9/0.8pct，主要受益于市场用较低的经销、餐饮渠道占比上升。

21Q3扣非净利率3.9%/-1.7pctyoy，但仍高于19Q3；前三季度净利率/扣非净利率分别为7.6%/6.1%，分别同比下降3.4/1.5pct，但仍显著高于19Q1-3的2.8%/2.1%，改革红利显现。

品类创新和渠道改革持续推进。

产品方面，公司聚焦涮烤、早餐、备餐三大场景，今年先后推出薄皮馅饼、薄皮包子、小笼包等新品反馈良好，涮烤汇主打肉类产品形成差异化竞争；渠道方面，针对不同场景、渠道梳理细化经销商体系，餐饮业务发力小B端经销商和大客户开发。

随着新大单品涌现和渠道改革深入，我们认为公司收入端和盈利能力均有望迎来持续改善。

财务预测与投资建议由于去年疫情影响下C端速冻食品需求和商超客流高基数，以及公司仍在进行渠道调整，我们调整21-23年EPS预测为0.64/0.74/0.86元（按最新股本计算，调整前为0.77/0.87/1.03元）。

根据可比公司估值法给予21年34倍估值，对应目标价21.93元，维持“买入”评级。

风险提示新品表现不及预期；渠道改革不及预期；食品安全事件；原材料涨价等。