华创证券-火炬电子-603678-发行可转债事件点评：募投加码民品领域拓展，公司成长空间进一步打开-200526

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　　事项：
　　公司5月24日发布《公开发行可转换公司债券募集说明书》等公告，公司拟发行可转债6亿元，计划4.47亿投资于小体积薄介质层陶瓷电容器高技术产业化项目，1.53亿用于补充流动资金。本次发行的可转债期限为自发行之日起六年，初始转股价为25.33元/股。
　　点评：
　　募投加码民品领域拓展：公司目前自产业务产品主要面向军用领域，本次募投的陶瓷电容类产品，目标市场定位于轨道交通、新能源、汽车电子、5G、医疗、安防、消费电子等民用领域，其介质层更薄（最小1μm）、介质层数更多（最大达到800层）、产品容量更大（最大容量100μF），在汽车电子、5G、物联网等下游领域应用广泛。
　　 MLCC市场空间广阔，国产化替代需求紧迫：MLCC广泛应用于通讯、医疗电子等工业民用、手机、电脑等消费民用和航空航天等军用领域，2019年我国陶瓷电容市场规模已达1102亿元，十年复合增长率近8%。我们认为一方面随着消费和工业应用领域信息化、智能化程度的提高，MLCC下游应用产品的迭代速度加快，陶瓷电容整体市场规模有望进一步扩大；另一方面当前国内部分高性能MLCC仍然主要依赖进口，国产化替代需求紧迫，行业有望持续保持高景气度。
　　募投项目有望显著提高公司产能，带来较大业绩增量：公司当前陶瓷电容器产能20亿只，2017-2019年产能利用率分别为103.43%、105.46%和115.56%，产能利用率处于饱和状态且逐年攀升，同时产能以满足军用业务为主，本次募投项目建成后，将年新增84亿只不同型号的小体积薄介质层陶瓷电容产能，将显著提高公司产能；另外根据公司公告项目达产后预计年平均收入6.24亿，占2019年自产陶瓷电容收入的98.89%，年平均净利润2.30亿元，占2019年公司归母净利润的60.37%，有望带来较大业绩增量。
　　三大业务发展趋势向好，看好公司未来发展前景。我们认为公司自产元器件、陶瓷新材料以及代理三大业务发展趋势均向好。自产元器件业务受益于行业需求的持续释放以及公司新品类的拓展，供需两端均不断改善，未来募投项目所面向的民用市场更为广阔；陶瓷新材料业务在航空航天领域应用空间广阔，公司相关产品在一致性、可靠性等方面处于国内领先地位，未来随着下游产品的逐渐定型上量以及公司产能的不断释放，新材料业务有望成为公司新的业绩增长点；代理业务实行事业部制精细化专业化运营，疫情影响导致的供需缺口有望增强公司盈利能力。
　　盈利预测、估值及投资评级：我们维持预计公司2020-2022年归母净利润分别为5.16亿、6.54亿和8.39亿，对应EPS分别为1.14元、1.44元和1.85亿。从公司历史估值水平来看，2019年以来公司PE估值范围在21倍-42倍，估值中枢27倍，平均值27倍。考虑到公司未来自产元器件业务受益供需两端改善、增长趋势向好，以及新材料业务高壁垒或将提升公司估值，我们给予公司2020年30倍PE，目标价34元，维持“强推”评级。
　　风险提示：代理业务毛利率下滑；军品订单不及预期；新材料进展不及预期。