国元证券-深信服-300454-2021年三季报点评：营业收入增速放缓，云计算业务占比提高-211028

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事件：公司于2021年10月27日晚发布《2021年第三季度报告》。

点评：营业收入呈现稳健增长态势，加强芯片备货抵御环境变动第三季度，公司实现营业收入17.90亿元，同比增长19.32%，收入增速放缓的原因是公司销售节奏变化，且公司启动了供应链管理变革，原材料采购、发货交付等仍在磨合过程中。

前三季度，公司实现营业收入43.76亿元，同比增长34.88%，主要原因是去年同期收入受疫情影响。

由于云计算业务收入占比提高、公司战略转型等原因，公司目前仍处于亏损状态，前三季度归母净利润为-1.33亿元。

在全球芯片供应紧张的市场大环境下，公司策略性备货，预付材料款与存货大幅增加。

三季度末，公司预付款项为5701.36万元，同比增长46.08%；存货为5.86亿元，同比增长225.53%。

加强市场营销与研发管理水平，云安全产品推陈出新公司提升人员薪酬福利、加强市场营销活动，并引入咨询服务机构提升管理与研发效率。

前三季度，公司销售费用为17.23亿元，同比增长38.89%；管理费用为2.85亿元，同比增长39.56%；研发费用为15.50亿元，同比增长49.71%。

9月23日，公司正式发布“面向未来、持续生长”的下一代云安全能力矩阵，推出多云安全平台MCSP和云主机安全保护平台CWPP两款云安全新品，助力用户构建混合多云时代下简单有效的安全体系。

拟发行可转债募资12.15亿元，有望进一步巩固技术优势2021年9月，公司发布《向不特定对象发行可转换公司债券预案》，募集资金总额不超过12.15亿元，拟用于长沙网络安全与云计算研发基地建设项目（5.14亿元）、软件定义IT基础架构项目（7.01亿元）。

研发基地项目完成后将有效解决公司办公资源紧张、人员办公密度较高的问题，以满足公司日益增长的研发、运营需求。

软件定义IT基础架构项目是在公司已有云计算相关技术、产品的基础上进行的升级研发，是现有业务的延伸和拓展。

通过募投项目的实施，公司将进一步提升研发实力与创新能力。

投资建议与盈利预测公司主要聚焦网络安全和云计算行业，围绕客户的实际需求，加大研发投入，不断更新迭代既有产品和解决方案，未来持续成长空间广阔。

参考《2021年第三季度报告》，小幅下调公司2021-2023年营业收入预测至72.78、96.62、126.15亿元，下调归母净利润预测至9.67、12.74、16.84亿元，EPS为2.34、3.08、4.07元/股，对应PE为87.63、66.52、50.32倍。

公司所处的云计算和网络安全行业处于快速发展期，公司投入的研发等费用较多，导致净利润率偏低，因此，采用PS估值法较为合理。

过去三年，公司PS主要运行在10-26倍之间，考虑到公司的成长性和行业的景气度，小幅下调公司2021年的目标PS至18倍，对应的目标价为316.56元。

考虑到目前的股价距目标价空间较大，上调至“买入”评级。

风险提示新冠肺炎疫情反复；云计算业务推进不及预期；超融合市场竞争加剧；新产品研发进度及推广不及预期等。