中泰证券-中国生物制药-1177.HK-肿瘤板块保持高速增长，Q1业绩符合预期-200529

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　　投资要点
　　事件：中国生物制药公布2020年第一季度业绩公告，报告期内公司实现营业收入62.22亿元，同比增长0.22%；实现归母净利润8.62亿元，同比增长0.62%；扣除并购泰德和可转债等影响，2020Q1实现归母净利润8.34亿元，同比下降14.6%。
　　点评：公司整体业绩符合预期。2020年初4+7品种集采扩围在各省陆续落地，同时叠加疫情影响，肝病、心脑血管等领域收入有所下滑，但公司抗肿瘤、抗感染领域产品展现强劲实力，实现快速增长，收入端整体与去年基本持平；利润端归母净利润与去年持平，受可转债影响，扣非归母略有下滑，考虑公司研发费用增长1.1亿元，公司实际经营利润基本符合预期。
　　抗肿瘤用药继续快速增长，多个品种有望放量，集采影响整体可控。公司一季度肝病、抗肿瘤、抗感染、骨科、呼吸和其他领域分别实现收入13.30亿、19.84亿、4.16亿、4.68亿、3.34亿和16.90亿元，分别同比增长-23.65%、61.16%、41.91%、10.87%、12.32%和-23.97%。公司肿瘤领域继续保持快速增长，营收占比超过30%，安罗替尼展现强大产品力，增长迅速，伊马替尼、阿比特龙、来那度胺、达沙替尼等新老品种均实现快速增长。抗感染和呼吸领域产品在疫情期间在疫情期间很好的满足临床需求，实现快速增长。肝病领域下滑主要受恩替卡韦集采影响，但公司一季度大力拓展零售和电商渠道，恩替卡韦销售额好于预期。展望2020，公司肿瘤领域有望继续保持快速增长，预计2020年将有10个以上品种过亿；此外呼吸领域布地奈德、孟鲁司特钠、血制品人血白蛋白、糖尿病领域西格列汀、凝血产品阿哌沙班、达比加群酯等都有望为公司带来较大的增量，有效缓解集采影响。
　　研发投入持续提升，PD-1报产，创新管线迎来收获，业绩即将步入快速成长期。公司2020年一季度研发投入9.94亿元，同比增长14.97%，占收入比重达15.98%，研发端仍然保持高速增长。公司PD-1派安普利上市申请5月底获NMPA受理，有望于明年上半年获批上市，此前派安普利联合安罗替尼一线治疗肝癌的Ib/II期临床数据在ASCO年会上发布，中位随访时间7个月时，25名患者ORR达24%，DCR达84%，展现优异疗效，目前派安普利已启动多项与安罗替尼联合治疗的II/III期临床试验，包括NSCLC、胃癌、食管癌、肝癌、头颈癌等，有望陆续取得良好结果。整体来看，公司目前正在开展临床试验的创新药超过40个，生物药14个，已形成较好的研发梯队。阿达木单抗、凝血八因子、PD-1已经报产，生物药明年将开始迎来收获期。部分小分子创新药有机会以II期数据报产，2022年有望收获。公司生物类似药、大分子创新药、小分子创新药将陆续迎来收获，整体业绩即将步入快速成长期。
　　盈利预测与估值：我们预计2020-2022年公司营业收入分别为276.16亿元、333.52亿元、406.50亿元，分别同比增长14.0%、20.8%、21.9%；归母净利润分别为31.00亿元、37.95亿元、47.07亿元，同比分别增长14.5%、22.0%和24.0%；EPS分别为0.25、0.30、0.37元/股，当前股价对应2020-2022年PE分别为42X、35X和28X。考虑公司作为国内领先综合性制药企业，创新管线布局全面，首仿品种集中上市，业绩有望迎来快速成长，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品降价超过预期的风险；产品研发和上市不及预期的风险；产品销售不及预期的风险；政策不确定性的风险。