天风证券-上峰水泥-000672-一体两翼布局成效渐显，员工持续激发增长动能-211028

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Q3营业收入及利润实现稳步增长近期公司发布21年三季报，前三季度公司实现营收56.9亿元，YOY+27.9%，实现归母净利润15.9亿元，同比增长5.0%，实现扣非归母净利润15.2亿元，同比增长18.8%，其中Q3单季度实现收入/归母净利润21.0/5.8亿元，同比分别+33.0%/+14.6%，三季度扣非归母净利润为4.93亿元，同比+17.4%。

产销增长驱动收入增长，吨成本环比有所上升公司1-9月份实现水泥/熟料销量分别为1130/437万吨，同比分别增长42%/26%，其中单三季度实现水泥/熟料销量467/124万吨，同比分别增长61%/0.8%，主要系公司新增贵州、内蒙等区域的水泥产能，同时宁夏区域技改后产销提升。

9月份水泥限产带来价格大幅拉涨，估计公司Q4吨均价有望明显上涨。

我们预计公司Q3水泥熟料综合吨成本环比上涨约20元/吨，主要因煤炭价格上涨使得生产成本增加。

近期国家发改委加大对煤炭价格管控力度，我们预计未来煤炭价格有望走低，成本压力逐渐缓解。

持续完善“一体两翼”发展战略，创造多个盈利增长点公司持续推进水泥建材主业+骨料环保物流产业延伸+新经济投资的“一主两翼”发展战略。

骨料业务规模保持快速增长，前三季度销售砂石骨料838万吨，同比增长15.6%，内蒙古阿左旗骨料项目建设计划今年底完成，明年初投运；协同处置环保业务前三季度实现营收/净利润1.3/0.41亿元。

新经济股权投资方面，公司围绕芯片半导体产业链核心赛道，布局新增了对芯耀辉、睿力集成电路（长鑫存储）、昂瑞微电子、全芯智造等项目的投资，实现公司整体资产结构进一步优化升级，Q3单季度公司实现投资收益与公允价值变动收益合计9245万元，同比增长57%。

毛利率下滑叠加费用上涨，扣非归母净利率同比小幅下降毛利率方面，公司前三季度毛利率44.5%，同比小幅下降2pct，其中Q3毛利率40.7%，同比小幅下降3.2pct，环比Q2下降4.3pct，主要因煤炭大幅涨价拉高公司生产成本。

公司Q3期间费用率8.2%，同比+1.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.2/-0.7/+0.1/+0.7pct，最终实现归母净利率29.0%，同比小幅下滑3.1pct。

实施第二期员工持股计划，为公司成长注入新动能公司公布第二期员工持股计划，资金规模不超过7379.91万元，参与对象包括公司高管和骨干员工等不超过190人，公司通过资本手段建立长效激励机制，有利于为长期发展赋能。

考虑到水泥涨价因素，上调21-23年归母净利润预测至25.2/29.3/33.2亿元（前值：23.3/27.4/30.9亿元）。

当前可比公司对应21年Wind一致预期平均6.3xPE，我们认可给予公司21年7xPE，目标价21.63元，维持“买入”评级。

风险提示：区域性水泥需求大幅下滑、煤炭价格继续上涨。