兴业证券-2020年保险行业中期策略报告：太行雪融，长风有时-200531

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　　寿险：多因素共同驱动短期负债端改善，健康和养老是长期重要增量
　　1.代理人逐渐全面复工+各险企迭代保障型产品+疫情导致的需求滞后+新版重疾表正式稿即将落地，共同推动短期负债端改善。4月后代理人逐渐复工，且客户见面意愿也有所加强，有利于代理人线下正常开展业务。各家上市险企近期也先后推出了更新的保障型产品，例如平安4月推出的平安福2020价格较旧产品略有下降，太保5月推出了获客型产品至尊超能宝（少儿重疾），结合疫情导致的需求滞后，以及重疾定义修改与新版重疾表正式稿发布前的销售窗口期，共同推动二季度后负债端改善。
　　2.长期来看，健康和养老仍可以为寿险行业的成长性贡献重要增量。健康险近年来的保费增速基本在30%以上，预计将继续寿险新单保费增长的重要推动力，主要原因包括：需求量持续增长；利好政策持续推出；上市险企主观上发展重疾险的动力强，且中小保险公司重疾险价格竞争今年来已有所放缓。养老方面，大多龙头险企均已布局商业养老产业链，“养老年金+养老地产+长期护理”产业链雏形初现，虽然并未构成当前盈利增长点，但率先布局的公司获得先发优势，长期看将提升竞争优势及未来盈利空间。
　　产险：非车险继续拉动增长
　　1.车险在新车销量放缓和车险综合改革背景下仍会承压，但边际上预计较Q1会有所改善。新车销量在2018年后逐渐放缓，且今年可能要落地的车险综合改革预计将加大市场竞争，降低车均保费，因此车险业务仍会有所承压，但边际上会有所改善，Q1全行业车险保费同比增速为-2.8%，4月单月行业车险保费增速已超过了10%，较Q1已有明显好转。
　　2.非车险继续成为产险保费增长的推动力。目前责任险和农险等非车险是产险保费增长的主要推动力，且都还有较大的发展空间，我国责任险的占比远低于全球平均水平，农险则在政策支持下将继续保持高增长。非车险的主要险种中，信用保证保险赔付率在一季度大幅增长，险企已采取相应措施，预计在明年会逐渐恢复至正常水平。
　　投资端：不必过度担忧长端利率下行
　　我国长端利率处于下行趋势，今年受新冠疫情、海外降息周期开启和流动性宽松等因素的影响，长端利率下降幅度较大，加大了险企投资端的压力。我们认为对于利率下行不必过度担忧，上市险企已逐渐采取应对措施，包括缩短资产负债久期缺口、控制负债端成本和提升主动管理能力等，且不同的时间窗口存在不同的配置机会。结合海外经验来看，海外保险公司在利率下行环境下通过信用下沉等方式，实际投资收益率下降的幅度要小于长端利率下降的幅度，而我国上市险企目前资产质量稳健，仍有较大的信用下沉的空间。
　　投资建议：目前保险板块的估值处于历史低位，已充分反应了负债端受疫情影响和长端利率下行的不利因素，负债端改善下半年将带来估值修复逻辑。长期来看保险行业仍有较大的增加空间，政策的推动有望加速行业发展，低估值下保险板块长期配置价值更加显著。个股上，我们目前主要推荐新华保险（低估值+负债端改善+代理人规模效应逐渐体现）和中国平安（大金融平台、渠道和科技所带来的长期优势不变）。
　　风险提示：1）资本市场波动；2）利率下行；3）保费收入不达预期；4）保险行业政策变动风险