西部证券-汽车零部件行业大众入股国轩高科点评：大众入股国轩落地，新能源产业链迎价值重估-200531

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　　核心结论
　　事件：国轩高科5月29日公告，引入大众中国作为公司战略投资者，本次交易后，大众中国持有国轩高科26.47%股权，成为公司第一大股东。
　　大众追求“电池供应再平衡”。大众2019年在国内发力新能源汽车，去年Q4以来月销6000台以上，今年下半年还将推出全新MEB平台产品，份额有望进一步提升。大众电池供应商单一，除了2019年少量采用LG外，其余均采用宁德时代。这对整车厂的议价能力、供应链安全带来挑战，大众追求供应链的平衡与稳定，相互博弈的供应商关系是他乐于看到的。从万向123获得MEB定点，到大众入股国轩，反映了大众的“电池再平衡”战略意图。
　　国轩联姻大众，既有远水，又解近渴。国轩过去两年发展并不顺利，错失了乘用车三元电池快速渗透的窗口期，乘用车客户集中在北汽、江淮等品牌，对盈利和估值的压制非常明显。通过联姻大众，一方面补充了流通资金，另一方面解决了战略客户不足的问题。既有远水，又解近渴。
　　宁德壁垒深厚，静观其变，无需担忧。宁德和大众最早配套合作，但双方尚未在股权层面交叉。而同时，大众在欧洲联手northvolt，在国内联手国轩，车厂龙头和电池龙头对产业链话语权的争夺，还没见分晓。国轩目前尚未拿到大众的定点，和大众的配套最快也要到2021年底，并不会影响宁德短期的基本面。长期看，随着技术成熟和车厂平台化开发的推进，电池向标准化、大宗化发展，产品性能趋于一致、价格趋于相同，企业间成本差异决定超额利润，而宁德通过规模、技术、管理构筑的成本优势，是相当深厚的。
　　利润重构，车厂与电池的角力仍在继续。传统汽车行业，整车厂掌握着利润的分配权，享受最大的利润空间和自由现金流。但在电动车市场，整车厂单车盈利基本处于亏损状态，电池作为单价最高、安全性最重要的零部件，占据了行业大部分的利润和现金流。车厂会努力培育供应商形成博弈格局，而电池也在向寡头垄断的方向发展，产业链利润重构、车厂与电池厂的博弈仍在继续，未见分晓。
　　估值重构，动力电池产业链或被重新定价。近期资本市场陆续发生国际资本参股国内电池公司的事件，包括大众参股国轩、江淮，戴姆勒对孚能的业务支持并参与IPO配售，这可能抬升资本市场和产业层面对业务的长期信心和估值预期。除了已经发生的，还有哪些潜在的机会可能是更有趣的问题？我们纵览国内电池产业链，既拥有“卖点”，又陷入“困境”的，天齐锂业应该是首当其冲了。坐拥全球最高品味锂辉石矿山泰利森，又陷入债务危机，在全球货币泛滥的环境中，天齐能否迎来它的白衣骑士？我们拭目以待。
　　风险提示：新能源汽车销量不及预期，新能源汽车补贴政策不及预期