中信证券-水泥行业：钢结构装配式住宅发展对水泥需求造成多大影响？-200531

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　　核心观点
　　雨季渐近，发货环比减弱但仍高位，库存略有回升，全国价格继续提升。本周水泥行业出货率仍保持高位，全国范围出货率88.8%，受雨水天气增多影响，环比降低3pcts，去年同期（5月第四周）为82.2%；区域上看，西南/华东/华中/华南/华北/西北/东北出货率为96.5%/95.7%/92.3%/85.0%/83.1%/81.1%/57.5%，除华南、东北外其他区域均超去年同期水平，华南、华东受雨水影响较多，西南及西北部分地区仍产销平衡。本周库存有所回升（全国平均库容54%，环比+1.1pcts），除华北外其他区域库存低于去年同期水平，西北库存处于历史低位。价格仍继续提升，本周全国高标水泥吨价格为442元（环比+1元），其中西北（环比+4元至437元）、华东（环比+3元至486元）上涨；全国平均价格较去年同期（5月第四周）高5.8元。
　　装配式建筑持续高增，而随着钢结构装配式住宅开展试点，会对水泥需求造成多大影响？2019装配式建筑市场增长45%持续高增，住建部2019年起提出开展钢结构装配式住宅建设试点。我们认为，钢结构装配式住宅发展仍处于起步阶段，对于水泥需求影响甚微：以率先开展钢结构装配式住宅试点且较为积极的浙江为例，浙江省住建厅提出2020年全年新开工建设钢结构装配式住宅面积达160万平米（杭州/宁波/绍兴分别达70/50/40万平米），而2019年浙江住宅新开工面积为8,346万平米，占比仅为1.9%；若以每平米水泥消耗量200kg测算，受影响的水泥用量为32万吨，仅占2019年浙江省水泥产量（1.34亿吨）的0.2%。中长期看，考虑到我国居民的居住习惯及舒适性等因素，我们认为装配式住宅领域仍保持以预制混凝土结构为主、钢结构补充的格局，单位住宅建设面积水泥消耗量仍将保持相对稳定。
　　两会后进入政策落地期，维持2020年基建投资增速12.3%预测，若考虑抗疫特别国债或有部分用于重大基建投资，基建增速可进一步提升至15%。两会期间逆周期政策如期落地，积极的财政政策更加积极有为，稳健的货币政策更加灵活适度。综合考虑专项债扩容及用于基建比例提升（规模提升1.6万亿至3.75万亿，比例升至50%共1.88万亿）、部分专项债作资本金的乘数效应（拉动总投资2.25万亿）、用于基建的国家预算内资金稳中有升（同比+3.5%）、以及撬动比例提升（回升0.1x至5.9x），我们上调2020年基建投资增速预测至12.3%（原预测为10.9%）。此外，抗疫特别国债或有部分用于重大基建投资（预计规模约5000亿），或将带动基建进一步回升（增速约15%）。
　　南方逐步进入雨季，但剔除雨水影响各地需求仍强劲，库存压力不大，预计东南地区在雨水扰动下价格短期保持平稳，北方价格趋强，全国整体价格短期内料保持稳中有升态势。考虑赶工需求仍较强劲，库存仍处于正常水平，短期销售压力不大，我们预计南部东部地区在雨水扰动下短期价格保持平稳，而北方价格趋强，全国整体价格短期内料保持稳中有升态势。下半年看，考虑积压的需求持续释放以及逆周期调节下投资强度继续复苏，我们预计2H20水泥需求料继续回升；价格上看，北方区域料持续向上，华东华南价格料保持高位；从盈利上看，由于一季度需求从淡季后移至旺季，企业盈利同比料有更好表现。区域上1）推荐需求与基建相关性更高、价格仍有上升空间且供给格局改善的部分北方区域（京津冀、西北），2）推荐需求长期空间稳健，且在赶工潮下出货维持高位、库存保持较低水平、价格回升至高位的华东、华南区域，以及3）关注受益发展一揽子政策的湖北区域。
　　风险因素：雨水等天气扰动；疫情控制不及预期；各地复工推迟超预期；逆周期政策不达预期等。
　　投资策略：考虑赶工需求仍较强劲，库存仍处于正常水平，短期销售压力不大，我们预计南部东部地区在雨水扰动下短期价格保持平稳，而北方价格趋强，全国整体价格短期内料保持稳中有升态势。全年看预计全国整体需求将保持韧性；在供给端仍有较强控制力下，全年价格仍将保持高位区间，销量小幅增长，行业整体盈利保持稳健。标的上把握以下主线：1）需求与基建相关性更高、价格仍有上升空间的部分北方（西北、京津冀等）区域，关注西部水泥（H）、冀东水泥、祁连山、天山股份；2）推荐需求长期空间稳健，且在赶工潮下出货维持高位、库存保持较低水平、价格回升至高位的华东、华南区域，继续推荐海螺水泥（A/H）、华润水泥控股（H），关注上峰水泥等；3）关注受益湖北发展一揽子政策的华新水泥。