德邦证券-洋河股份-002304-三季报点评：业绩符合预期，拐点延续再扬帆-211027

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事件：洋河股份发布三季报，前三季度营收/归母净利润/扣非归母净利润实现219.42/72.13/68.50亿元，同比增长16.0%/0.37%/21.57%。

其中，单三季度公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润63.99/15.51/16.82亿元，同比增长16.7%/-13.1%/22.9%。

扣非利润符合预期，在手订单持续饱满。

21Q3洋河股份归母净利润出现双位数下滑，扣非归母净利润保持23%增速，主要受到非经常性损益影响，带动净利率由上年同期的32.58%下滑至24.27%。

从在手订单来看，洋河股份合同负债+其他流动负债环比增长11亿左右，三季度末合同负债高达65亿左右，22年开门红业绩可期。

从毛利率来看，公司21Q3毛利率同比提升3pcts至76.15%，产品结构稳步升级；销售费用率/管理费用率同比变动-1.42pcts/-0.92pcts，费用管控更趋精细化。

海天系列主动调整，M6+省内发展强劲。

过去，洋河发展的最大问题是渠道库存高企、渠道利润透明，因此公司有序推进梦之蓝M6+、M3水晶版、天之蓝、海之蓝更新换代。

目前核心产品M6+在省内次高端市场表现优异，渠道反馈进展良好，现已进入放量阶段。

M3水晶版和升级版天之蓝正处于市场铺货和导入阶段，随着后续消费者培育的稳步推进，或继续重回有序高增趋势。

我们预计海之蓝升级版后续或推出，后续随着公司完成对海天系列的重塑，将为实现全国化奠定基础。

此外，洋河持续推进洋河+双沟双名酒战略，打造第二增长极。

双沟目前由董事长亲自主持工作，后续随着渠道招商的稳步推进，或将保持20%+以上的增长。

股权激励计划成功落地，内部管理积极改革。

2021年7月，洋河成功推出股权激励计划，深度绑定公司管理层和核心业务骨干。

在内部管理方面，洋河今年推行“宽带薪酬、利润共享”，设立“高增长、高激励、高约束”机制，积极实现内部管理效率的二次跃迁，预计公司改革红利或进一步释放。

苏酒龙头积极调整成效显著，维持“买入”评级。

M6+占位新次高价位段，M3水晶版基本站稳脚跟，天之蓝上新，叠加积极有为的管理层，预计公司21~23年实现营收244.5/284.4/330.6亿元，同增15.9%/16.3%/16.2%；实现归母净利润83.0/101.8/124.6亿元，同增10.9%/22.6%/22.4%；对应PE为32.6/26.6/21.7X，维持“买入”评级。

风险提示：省内次高端竞争加剧；酱酒冲击；M6+渠道推广不及预期等。