华创证券-中国太保-601601-发行GDR引入基石投资者点评：吸引长期价值投资者，估值低位套利空间小-200603

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事项：中国太保发布公告：公司收到证监会批复，核准公司本次发行不超过125,734,000份全球存托凭证（简称“GDR”），按华创证券照本公司确定的转换比例（1:5,1份GDR对应5股太保A股）计算，对应新增A股基础股票不超过628,670,000股。

另外，公司与SwissRePrincipalInv中国太保estmentsCompanyAsiaPte.Ltd.（瑞再集团成员之一，简称“SwissRe”）签订《基石投资协议》：在满足一定条件的情况下，SwissRe将按发售价格认购公司拟发行的GDR。

SwissRe认购的GDR的数量所代表的普通股股数应不超过本次发行（及假设全额行使超额配售权（如有））之后本公司已发行普通股股数的1.5%，且601601原则上受限于三年的禁售期。

评论：引入基石投资发行GDR引入基石投资者点评者，促进股权和治理结构优化。

此次太保发行“GDR”引入了瑞再作为基石投资者，最高认购29,072,010份，对应A股145,3吸引长期价值投资者60,050股，占最多新增A股的23.1%。

瑞士再保险是全球领先的再保险集团，在风险保障、解决方案以及服务方面声誉卓著，引入瑞再这样的基石投资者对于优化太保股权结构、公司治理结构以及推动转型具估值低位套利空间小有十分积极的作用，也为未来国际化提前布局和准备。

夯实资本支持华创证券转型，提升国际化影响力。

太保作为上海大型的国资金融企业，对于树立改革标杆，提升上海金融的中国太保国际地位大有裨益。

此外，引入基601601石投资者对于发行后的股价稳定，吸引优质长期价值投资者也有正面作用。

预计套利空间为发行GDR引入基石投资者点评AH股价差，抛售压力小。

1）太保A股估值吸引长期价值投资者处于低位，定价套利空间相对较小。

目前伦交所市值最大的寿险公司保诚（PRULNEquity）静态PEV估值为0.46倍，太保A股当前静态PEV估值极低为0.67倍，太保H股为0.45倍，伦交所的投资估值低位套利空间小者结构与港交所更为接近，估值也更接近。

若参考伦交所寿险公司估值定价，太保有一定的套利空间，相当于AH股之间的价差（目前A/H溢价率较高为1.48），但相华创证券对华泰发行时套利空间小。

目前保诚PB估值为1.83倍，太保A估值为1.44倍，如果参中国太保考保诚PB估值定价，那么太保GDR定价将高于A股，无套利空间可言。

如果定价结合PEV和PB估值那么套利空601601间大概率不会超过华泰发行GDR时的水平（华泰发行时价差为40%左右）。

2）仓位低发行GDR引入基石投资者点评、融券比例低。

从公募基金仓位和融券余额比例来看，太保的抛售压力暂时不大，1季度公募基金持股太保比例为1.59%，较上季度下降4.24个百分点，目前融券余额占流通市值比例为0.0吸引长期价值投资者8%。

3）引入基石投资者并吸引长期价估值低位套利空间小值投资者对稳定股价发挥作用。

轻车熟路，年内或华创证券将发行完毕。

在太保发行GDR之前，华泰证券中国太保已作为第一家A股成功发行，有了成功的发行经验。

虽然今年的疫情一定程度耽误了发行进度，但601601目前中方流程已基本完成，后续的重要流程为英方监管审批后完成发行。

根据发行GDR引入基石投资者点评华泰证券的发行经验，中国证监会审批结束后5个月左右英方完成了审批，我们预计年内太保GDR或将完成发行。

投资建议：太保发行GDR引入基石投资者将对其股权、治理结构优化起重要作用，并持续推动太保的吸引长期价值投资者转型升级。

我们认为太保在当前低估值区间内发行GDR套利空间十分小，且估值低位套利空间小基石投资者和长期价值投资的引进将会稳定股价，随着基本面的逐渐好转，太保估值修复可期。

我们维持预计公司2020-2022年EPS为2.84/3.28/4.07元，BPS为华创证券21.8/23.9/26.9元，维持“推荐”评级。

风险提示：新业务价值增长不及预期、权益市场中国太保动荡、经济下行压力加大。