安信证券-工业金属行业：供需错配驱动铜价显著上行，铜板块重估动能强劲-200608

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■自2020年安信证券1月20日至6月5日，铜价先跌后涨。

1月20日至3工业金属行业月23日，铜跌幅达26.7%，特别是自3月13日开始，铜价呈现加速下跌，在6个交易日内连续大幅下跌19.8%最低至4371美元/吨。

我们认为本轮铜价急速下跌的原因有三点，一是新冠疫情在海外加速蔓延，全球经济受到冲击，短期内铜市供大于求；二是沙特、俄罗斯等产油国竞相增产，国际油价大幅下跌，市场对全球通缩的担忧加剧；三是2月20日以来，全球金融市场连续大供需错配驱动铜价显著上行幅下挫，流动性危机背景下铜的抛售压力激增。

■3月23日至今，铜板块重估动能强劲铜价已反弹22%左右，当前铜价位于C1边际成本曲线97%（约2.55美元/磅）分位线，铜价具备较强成本支撑。

回溯历安信证券史，铜价绝大多数时间都运行在成本曲线90分位的水平以上，1990年以来仅有4次短期、小幅跌破90分位线。

截至2020年6月5日，铜价收于5659美元/吨（2.55美元/磅工业金属行业），位于C1边际成本曲线97%分位线，这意味着全球在产矿山中已有3%左右的产量在亏损现金，若再考虑期间费用、税费等，现金亏损比例会更大。

再加上油价已回升至40美元/桶以上，边际成本曲线有供需错配驱动铜价显著上行望抬升，我们认为，铜价具备较强成本支撑。

■疫情对拉美地区的冲击加剧，铜矿生铜板块重估动能强劲产受到压制。

截至20安信证券20年6月6日，秘鲁确诊新冠肺炎病例19.2万例;智利确诊新冠肺炎病例12.7万例，并呈现加速蔓延趋势。

疫情的恶化料将加剧工业金属行业2020年全球铜矿供给的收缩力度。

据我们统计，海外大型矿山一季度铜矿产量环供需错配驱动铜价显著上行比下降8%。

铜冶铜板块重估动能强劲炼加工费开始回落，印证铜矿供应收紧已传导至冶炼加工环节。

截至2020年6月5日，SMM铜精矿指数（周）报安信证券52.05美元/吨，处于近8年较低水平。

从铜冶炼盈利角度看，一是冶炼加工费及硫酸副产品价格走低，二是前工业金属行业期铜价暴跌导致较大的库存减值压力，铜冶炼环节的减产风险上升。

从政策角度看，3月11日工信部供需错配驱动铜价显著上行表示，将严控铜冶炼产能无序扩张，结合4-5月云南、甘肃等地方政府相继出台基本金属收储政策，行业底部信号明显。

从国内冶炼企业2020年检修计划看，今年检修预计影响产量约39万吨，精炼铜铜板块重估动能强劲供给边际抽紧。

■结合新冠疫情对全球铜产业安信证券供应链的影响，当前以拉美地区为主的铜资源供应国生产活动仍受疫情压制，以中、欧、美为主的铜消费国需求正逐步恢复，铜库存去化明显。

工业金属行业一是海外角度，各国逆周期宽松政策大行其道，叠加疫情压制逐步解除，海外需求边际改善。

据我们统计，2供需错配驱动铜价显著上行020年1月19日以来，共有20个重要的海外经济体持续降息，财政政策持续加码。

其中，美国联邦基金目标利率降至0%~0.25%，美联储更是宣布了无限量QE；美、英、意纷纷推出史铜板块重估动能强劲上最大刺激政策方案。

我们预计全球逆周期政策将安信证券维持较长时间，直至经济出现恢复，为铜海外需求的边际改善提供坚实支撑。

二是国内角度，稳增长工业金属行业政策支持宏观经济持续恢复。

3月以来铜终端供需错配驱动铜价显著上行需求恢复明显。

其中4月电网投资累计同比-16.5%，房地产新开工累计同比收窄至-18%，竣工累计同比收窄至-14%，跌幅明显收窄；4月汽车产销数据大幅提升，全国汽车产量210万辆，同比+2.44，销量为207万辆，同比+4.4%，其中新能源汽车产量销铜板块重估动能强劲量环比+31.6%、+9.7%。

铜终端需求逐渐恢复直接带动铜安信证券加工企业开工率回升。

据SMM调研数据显示，5月线缆行业开工率超1工业金属行业00%。

三是当前铜市处于需求逐步恢复，供应仍有压制供需错配驱动铜价显著上行的供需错配阶段，铜库存去化正处于加速时期。

截至2020年6月5日，全球铜交易所库存合计35.8万吨，同比+7%铜板块重估动能强劲，环比-4%，与3月相比下降25%；保税区库存20.32万吨，自3月6日来已下降61%。

■铜价已出现大幅反弹且持安信证券续性强，铜板块重估动能强劲。

随着全球新冠疫情压制逐渐解除，以及逆周期宽松政策不断加码，铜需求有望否极泰来，再加上铜矿供工业金属行业应进入低速增长时代，加工费下跌导致铜冶炼产能被抑制，铜价有望显著反弹且持续性强。

考虑到3月23日至今，铜价已经从底部回升约29%，但权供需错配驱动铜价显著上行益市场相关标的滞涨明显，建议关注云南铜业、西部矿业、江西铜业为代表的铜业标的重估配置机会。

■风险提示：1）铜需求持续低迷；2）铜板块重估动能强劲铜供应增速超预期。

3）安信证券逆周期政策低于预期。