万联证券-证券行业2020年中期策略报告：政策改革利好行业发展，估值低位配置价值提升-200609

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投资要点：2020年券商收入在“量”上向好，在“万联证券价”上承压，盈利水平预计回升。

1、在“量”的方面，我们预计在货币政策宽松，资本市场深改提速的大背景下，市场核心数据包括市场交证券行业2020年中期策略报告易量、行情、股债融资规模、两融规模等总体向好，但在利率等扰动因素下也有震荡风险。

2、在“价”的方面，目前行业内外部竞政策改革利好行业发展争依旧激烈，中介类业务费率呈下滑趋势，例如近五年经纪净佣金率、债券承销费率下滑五成以上，同时投资类业务收益率波动较大。

3、在资本约束和业务转型方面有一些积极因素，券商融资渠道拓宽、融资步伐提速，近期的结算备付金比例下调、风险资本准备系数下调等政策有所放开，虽然估值低位配置价值提升实际影响有限，但有鼓励行业加杠杆意图；业务转型方面也有基金投顾试点、资管转型主动管理带来综合费率企稳略升、投行资本化成效初显等积极变化。

预计中性假设下，万联证券2020年证券行业营业收入和净利润将实现两成正增长，ROE也将提升至7%以上。

证券行业的龙头集中和中小券证券行业2020年中期策略报告商差异化发展趋势。

政策改革利好行业发展1、龙头集中趋势。

从证券行业的内部竞争格局看，龙头券商凭借政策、资本、资源、成本、品牌和人才优势，形成强有力的竞争力，近年来不管是从总体指标还是从细分业务领估值低位配置价值提升域看，证券行业前十名集中度都有提升趋势。

虽然近期由于2018年行业低基数、2020年一季度部分券商龙头业绩表现较差等因素，2019年和202万联证券0年一季度证券行业营业收入和净利润前五名集中度有所下降，但在建设高质量投资银行、支持优质券商创新提质、打造航母级证券公司等政策红利下，中长期优势依旧明显。

2、差异化发证券行业2020年中期策略报告展趋势。

各券商收入来源虽然有一定共性，但差异仍然较大，整体看龙头券商更加均衡，中小政策改革利好行业发展券商主要业务来源差异较大。

在业绩方面，2019年到2020年一季度部分中小券商营收和净利润增速行业居前，预计主要原因一方面是利用多手段大额融资，为业绩增长提供重要支持；另一方面是把握行业转估值低位配置价值提升型机会，立足自身优势发展特色业务。

投资建议：万联证券回望上半年，我国资本市场震荡导致券商业绩表现较弱，展望下半年，在货币政策总体宽松和资本市场深改积极的大背景下，虽然有汇率制约宽货币程度等因素扰动下，但我们整体仍看好资本市场下半年表现，同时考虑杠杆提升、业务转型等方面有积极因素，叠加去年下半年业绩低基数因素，我们认为证券行业盈利水平将回升，目前估值位于低位有配置价值，维持行业“强于大市”投资评级。

个股方面，目前行业仍面临来自内外部的竞争压力下，一方面关注低估值龙头，优势和证券行业2020年中期策略报告性价比依旧明显；另一方面关注部分近期增资较多、转型积极的中小券商。

风险提示：疫情发展超预期、经济下行超预政策改革利好行业发展期、货币政策宽松不及预期、资本市场波动超预期。