安信证券-新三板主题报告：转板新规下的精选层投资策略-200609

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　　■转板指导意见正式落地，共150家原新三板企业A股IPO过会：证监会发布《关于全国中小企业股份转让系统挂牌公司转板上市的指导意见》。回顾过去6年从新三板到A股IPO的公司，共150家新三板企业IPO过会，其中25家原新三板企业已在科创板上市交易。
　　■新三板公司转板收益率显著：科创板首日转板平均收益率达916%（收益率中位数为486%），非科创前一月转板平均收益率达928%（收益率中位数为362%）。以发行价视角，转板科创板的公司平均收益率约343%，转板非科创板的平均收益率约291%。以上市后交易视角，新三板公司在科创板首日平均收益率达134%，新三板公司在非科创板前一月平均收益率达205%。
　　■转板和IPO有何区别？核心在于是否发新股，排队时间、上市成本、限售、税收等方面均有差别：此次转板的核心在于交易所之间的转换。不用发行新股，可参考港股的“介绍上市”。根据《指导意见》，转板制度下，新三板公司在进入精选层之前已经完成了公开发行，因此转板上市时不需要再进行公开发行，而直接IPO需要进行证券发行。这对于目前在新三板股权已经较为稀释的公司而言，在精选层完成“小型IPO”可以避免上市时股权被过度稀释。同时因不需要进行公开发行，因此转板无需证监会核准或注册。对于企业而言，因为转板制度不涉及公开发行，因此相比直接IPO平均排队1.5年来说，上市时间较短，且上市成本较低，且转板后限售期原则上可以扣除在精选层已经限售的时间。对于投资人而言，“转板”免去了小股东限售锁定义务和资本利得税。
　　■“转板”新规下，投资逻辑需多维布局：
　　1、关注时间轴：精选层公开发行的前-中-后
　　（1））前期：参与公开发行赚取相对较低风险的打新收益；
　　（2））中期：用时间换取企业成长带来的收益。对于转板预期明确且成长性好的公司而言，其在精选层估值或随着时间临近和确定性增加逐步和沪深市场可比公司接轨；而对于成长性好但转板暂时存在困难的公司而言，估值或和A股可比公司存在一定折价；对于成长性一般且转板不确定性较大的公司，估值相对或更低。（随着时间推进，转板预期逐渐明确后，估值或将逐步提升，与A股可比公司的估值差也将逐渐缩小。）
　　（3）后期：当企业转板预期明确后，公司在精选层和A股市场上的估值差会迅速收窄。所以，原则上投资人可以选择在精选层转板预期明确之后退出，也可以选择持有到A股市场上再择机退出。借鉴港股创业板转港股主板的案例，可以看到，当企业转板预期明确之后，会迎来估值向上行情。
　　2、充分探究公司，关注风险承受力：资金和公司的合理匹配
　　（1）认知公司，发现价值、衡量成长性。精选层公司将涉及不同行业、不同规模的新三板优质公司，结合时间轴策略，均需要在充分了解公司的前提下，给予客观认知，进而战略投资布局。
　　（2）认知风险承受力，合理匹配资金和投资。经历深改中的新三板，正在构建和引导更加理性的投资人权衡风险偏好，理性布局新三板投资。在充分了解公司和自己风险偏好的前提下，在精选层转板热潮的当下，适度布局将会更加稳健和和高效。
　　■风险提示：IPO进度放缓、转板推进不达预