中信期货-商品策略（策略专题）：从产业利润分配看焦炭演绎逻辑-200612

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由中信期货于焦炭消费结构单一，焦化行业集中度低，且相较于钢企产能过剩等原因导致焦炭生产企业的定价权偏弱。

2016年以来螺纹钢的价格走势略领先于焦炭价格，且焦化利润率跟随钢厂利润率中枢而上下波动，表明钢材价格和钢焦企业间的利润分配是商品策略（策略专题）决定焦炭价格走势的关键因素。

黑色产业链利润在从产业利润分配看焦炭演绎逻辑钢企和焦企间流转，伴随焦炭价格走高，焦企从钢厂端分得的利润更多，钢焦利润率差走窄，而反之亦然。

故钢焦利润率差与焦炭价格呈现出中信期货较强的负相关性。

但当钢焦利润商品策略（策略专题）率差压缩到一定程度时，钢厂会压低焦炭价格，导致钢焦博弈升级，即利润较低的一方会要求利润的再分配。

由于钢厂具有焦炭库存，故实际利润率或略高于即时利润率，且地区间存在价格差异，所以虽然钢厂相对于焦化厂更从产业利润分配看焦炭演绎逻辑具话语权，但钢厂利润率并非不能低于焦化利润率，即当钢焦利润率差低于0时焦炭价格并不会立即出现反转下跌。

从中信期货我们计算的近三年钢焦利润率差走势来看，钢焦利润率差在-15%以下时，焦炭价格容易出现反转下跌。

目前钢焦利润率差已经跌破-15%的阈值，焦炭价格继续上涨阻力将加大，故我们认为在焦炭限产不出现松动的情况下，焦炭价格上涨的路径有两种，第一种商品策略（策略专题）钢厂利润回升带动钢焦利润率差修复。

第二种继续挤压从产业利润分配看焦炭演绎逻辑钢厂利润，直至钢厂减产。

中信期货而由于热卷目前需求低迷下，一旦热卷利润上行将导致供给增加，故短期钢企利润增幅有限。

焦价若要上涨仍需继续挤压钢厂利润，焦炭商品策略（策略专题）价格还有50~100元左右的提涨空间。

而在限产不放松的情况下，焦炭下跌空间亦较从产业利润分配看焦炭演绎逻辑为有限。

中信期货故操作上，短期焦炭以区间操作为主，参考区间1900~2000。

上行的风险在于，焦炭去产能政策进一步加强，下行的风险点在商品策略（策略专题）于钢材需求超预期回落，钢企利润进一步压缩导致钢厂减产，压制焦炭价格。