中信证券-招商蛇口-001979-2021年三季报点评：结算规模、资产出表推动业绩增长-211029

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由于结算规模增加及资产出表推动，公司三季报表现亮眼。

三季度销售、拿地等指标显示，公司经营较为谨慎。

央企身份和稳健的财务结构，都能帮助公司平稳度过周期，唯盈利能力下降无法避免。

▍高结算规模、资产出表推动前三季度业绩实现高增长。

公司前三季度实现收入817.6亿元，同比增长63.2%，实现净利润63.5亿元，同比增长189.8%，公司业绩符合业绩预增指引。

公司业绩增长主要来源于：1）结转规模同比大幅增长；2）以万融大厦、万海大厦两处产业园物业作为底层资产的蛇口产园REIT成功上市，产生税后收益14.58亿元。

▍三季度销售明显下滑。

2021年三季度，公司销售面积267.8万平米，同比下降17.4%，销售金额639.9亿元，同比下降19.5%。

前三季度公司销售面积及销售金额分别增长26.4%及26.7%。

受按揭收紧影响，房地产市场在三季度明显变冷，我们判断随着10月下旬开始按揭投放正常化，预计四季度销售能够略有恢复，但是完成全年3,300亿元销售计划，还是存在一定压力。

▍基本面下行下，拿地谨慎。

2021年三季度，公司新增项目197.4万平米，总价为324.5亿元，分别为销售面积及销售金额的73.7%及50.7%。

受三季度基本面下降困扰，公司拿地速度明显放缓。

三季度公司新取项目权益占比为49.3%。

我们认为，一旦行业劣质产能出清，公司的项目拓展更为积极，存在销售排名、市场份额提升的可能。

▍财务持续稳健，保持绿档水平。

2021年三季度末，公司对短期有息负债的覆盖为105.0%，净负债率为38.4%，剔除预收账款的资产负债率为62.5%（考虑永续债影响），公司依然保持绿档地位。

公司央企身份和稳健的财务结构，能够保证平稳度过市场下行周期。

▍风险因素：公司资源整售、资产出表均存在不确定性，高毛利资源结算偏慢，毛利率不及预期的风险。

▍投资建议：由于高结算规模及资产出表推动，公司三季报表现亮眼。

从销售、拿地等指标看，公司经营行为较为谨慎。

央企身份和稳健的财务结构，有助于公司平稳度过周期，唯盈利能力下降无法避免。

从公司结算节奏和盈利能力出发，我们调整2021/2022/2023年EPS预测为1.60/1.64/1.68元（原预测为1.68/1.78/1.93元）。

参考可比公司估值，我们给予公司2021年8倍PE目标估值，对应目标价12.80元/股（原目标价为13.40元/股），公司目前股价为11.20元/股，我们下调公司投资评级到“增持”。