中信证券-水泥行业：雨水及农忙季扰动需求，政策及资金持续支持基建复苏-200614

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核心观点雨水持续叠加农忙季，发货环比继续回落，库存有所增加，全国价格继续小幅中信证券回落。

受雨水及农忙季影响，本周水泥行业出货率继续下降，全国范围出货率78.3%，环比降低2.2pcts，去年水泥行业同期（6月第二周）为77.6%；区域上看，西南/华北/华东/华中/华南/西北/东北出货率为92.0%/80.6%/77.8%/77.3%/75.6%/75.0%/58.8%，华南、华东、华中雨水冲击持续，西南及西北部分地区仍产销平衡。

本周库存继续回升（全国平均库容58%，环比+3pcts），华东、西南、西北库存低于去年同雨水及农忙季扰动需求期水平，西北库存处于历史低位。

价格继政策及资金持续支持基建复苏续小幅回落，本周全国高标水泥吨价格为437元（环比-1元），其中华东（环比-6元至477元）回落；全国平均价格较去年同期（6月第二周）高6.5元。

政中信证券策落实细化，资金继续支持。

1）从政策端看，6月11日国务院发布《关于落实<政府工作报告>重点工作部门分工的意见》（国发〔2020〕6号，下水泥行业称意见），对《政府工作报告》确定的重点工作，提出部门具体分工。

其中对于财政及货币政策的定调及描述保持不变，明确了各部门的职责及时间表（财政政策“12月底前完成”，货币政策“年内持续推进”雨水及农忙季扰动需求）；对于投资端，意见亦与《政府工作报告》中的表述一致。

我们认为，意见的出台明确了各部门的职责分工，相关政政策及资金持续支持基建复苏策料将陆续进入落实细化阶段。

2）从资金端看，2020年1-5月新增社融规模累计同比+中信证券44.8%，增速环比1-4月提升7pcts，其中政府债券的同比明显多增对社融上升提供有力支撑；2020年1-5月新增企业中长期贷款同比+32.9%，增速环比1-4月提升6.9pcts，其中5月当月同比+110%。

我们认为，专项债的持续发行以及配套信贷的强劲增长将有力支持基建水泥行业复苏。

两会后进入政策落地期，维持2020年基建投资增速12.3%预测，若考虑抗疫特别国债或有部分用于重大基建投资，基建增速预计雨水及农忙季扰动需求可进一步提升至15%。

两会期间逆周期政策如期落地，政策及资金持续支持基建复苏积极的财政政策更加积极有为，稳健的货币政策更加灵活适度。

综合考虑专项债扩容及用于基中信证券建比例提升（规模提升1.6万亿至3.75万亿，比例升至50%共1.88万亿）、部分专项债作资本金的乘数效应（拉动总投资2.25万亿）、用于基建的国家预算内资金稳中有升（同比+3.5%）、以及撬动比例提升（回升0.1x至5.9x），我们上调2020年基建投资增速预测至12.3%（原预测为10.9%）。

此外，抗疫特别国债或有部分用于重大基建投资（预计规模约5000亿），或将水泥行业带动基建进一步回升（预计增速约15%）。

考虑已进入雨季及农忙季节，需求或有一雨水及农忙季扰动需求定扰动，库存有所增加，我们预计东南地区在雨水扰动下价格短期有一定压力，北方价格平稳，全国整体价格短期内料平稳略降。

下半年看，考虑积压的需求持续释放，政策及资金持续支持基建复苏以及逆周期调节下投资强度继续复苏，我们预计2H20水泥需求料继续回升；价格上看，北方区域料持续趋强，华东华南价格料保持高位；从盈利上看，由于一季度需求从淡季后移至旺季，企业盈利同比料有更好表现。

区域上：1）推荐需求与基建相关性更高、价格仍有上升空间且供给格局改善的部分北方区域（京津冀、西北），2）推荐需求长期空间稳健，且在赶工潮下出货维持高位、库存保持中信证券较低水平、价格回升至高位的华东、华南区域，以及3）关注受益发展一揽子政策的湖北区域。

风险因素：雨水水泥行业等天气扰动；疫情控制不及预期；逆周期政策不达预期等。

投资策略：政策继续落实细化，雨水及农忙季扰动需求5月专项债的持续发行以及配套信贷的强劲增长料将有力支持基建复苏。

考虑已进入雨季及农忙季节，需求或有一定扰动，库存有所增加，我们预计东南地区在雨水扰动下价格短期有一定政策及资金持续支持基建复苏压力，北方价格平稳，全国整体价格短期内料平稳略降。

全年看预计全国整体需求将保持韧中信证券性；在供给端仍有较强控制力下，全年价格仍将保持高位区间，销量小幅增长，行业整体盈利保持稳健。

标的上把握以下主线：1）需求与基建相关性更高、价格仍有上升空间的部分北方（西北、京津冀等）区域，关注祁连山、天山股份、西部水泥（H）、冀东水泥；2）推荐需求长期空间稳健，且在赶工潮下出货维持高位、库存保持较低水平、价格回升至高位的华东、水泥行业华南区域，继续推荐海螺水泥（A/H）、华润水泥控股（H），关注上峰水泥等；3）关注受益湖北发展一揽子政策的华新水泥。