开源证券-恩捷股份-002812-公司深度报告：从经营数据看隔膜龙头强大竞争力-200614

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上海恩捷业绩高速增长，成本控制良好，看好后续海外+涂覆带来的业绩贡献2019开源证券年上海恩捷经营业绩优秀，成本、费用控制良好，已获得帝人在涂覆领域的专利授权，海外业务和涂覆膜业务有望成为公司未来业绩新增长极。

预计2020-2022年恩捷股份归母净利润10.71/15.79/20.23亿元，EPS1.33恩捷股份/1.96/2.51元，维持此前的盈利预测，当前股价对应P/E46.5/31.6/24.6倍。

维002812持“买入”评级。

盈利能力优秀，成本进一步下降2019年上海恩捷毛利率59.7%，同比-0.公司深度报告6pct；净利率44.3%，同比-3.5pct。

我们推算2019年上海恩捷实现隔膜销量7.89亿平米，同比+68.6%；出从经营数据看隔膜龙头强大竞争力货均价为2.47元/平米，同比-13.3%；单品生产成本为1.00元/平米，同比-11.9%。

我们推开源证券断成本下降主要得益于：产能利用率提升、单线产能更高的无锡基地投产。

客户集中度高，LG化学、松下有望成为业绩增长新动能上海恩捷2019年对前三大客户销售额分别为8恩捷股份.31/3.76/2.22亿元，占比分别为42.59%/19.28%/11.35%。

我们推断前三大客户分002812别为CATL、LG化学、国轩高科。

我们推算出2019年上海恩捷对CATL的基膜半成品销量为4.67亿平米，约占2019公司深度报告年CATL湿法基膜半成品消耗量的66%。

我们预计LG化学、松下将成为上海从经营数据看隔膜龙头强大竞争力恩捷未来业绩增长的新动能。

产能扩张积极，融资需求旺盛，费用控制良开源证券好2019年恩捷股份利息费用为0.98亿元。

我们推算2019年恩捷股份平均有恩捷股份息负债额为32.22亿元。

我们推断公司002812可能对产线建设期内部分利息支出进行资本化处理。

2019年上海恩捷“期间费用等成本”（毛利润-营业利润）为1.72亿元，占营收比重仅为8.79%，反映了其优越的公司深度报告费用控制能力。

公司已于2020年2月通过可转债募集16亿元进从经营数据看隔膜龙头强大竞争力行隔膜扩产，并于2020年3月披露非公开发行预案拟募集35亿元用于隔膜扩产。

如果此次非公开发行进行顺利，我开源证券们预计2020-2023年公司无需额外进行融资，仅凭借利润留存即可按计划进行扩产。

风险提示：新能源车销量不及预期；隔膜出货量不及预期恩捷股份；隔膜降价超预期。