华创证券-煤炭石化行业2020年中期策略：煤炭股类债配置，石化股给成长性定价-200614

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煤炭供需华创证券宽松仍是基调，成本优势是利润稳定性的根源。

按照我们的测算，5-12月火电产量增速为0.6%，对应2%的供给增速，供需仍旧保持宽松的格局；若要实现动力煤的供需平衡，20煤炭石化行业2020年中期策略20年发电量增速需要达到2.5%。

在供需宽松的基调下，下半年煤价的主变量为进口政策，我们认为政策基调是预期管理为主，实质性管理为辅，政策Q2难以收紧，Q3到Q4逐步趋严，煤炭股类债配置因此我们修改2019年底500-590元/吨的区间预测至470-570元/吨，按照时间加权价格中枢为536元/吨，相对2019年CCI均值592元/吨下降56元/吨。

这意味着煤炭生产企业的业绩在2020年会呈现出不同程度的压力，但盈利仍处石化股给成长性定价于历史高位，其中Q2会是一个相对低点。

影响业绩压力大小的主要是煤炭业务的质量和非煤业务的对冲能力，前者的核心是自产煤长协结算比例、履约率的稳定性和吨煤完全成本在行业成本曲线中的位置，后者华创证券的核心是高质量火电业务占比越高，越有利于业务的稳定性，焦化和烯烃业务基本和煤炭业务同周期，贸易业务则一直透视拖累项。

炼厂深度一体化，高速扩规煤炭石化行业2020年中期策略模争龙头地位。

石化行业目前最为明确的趋势为成品油消费增速下台阶与炼厂产能过剩，从竞争格局上看，主营炼厂凭借管网和加油站的优势在成品油市场的份煤炭股类债配置额不断抬升，民营地方炼厂的侧重点则是化工品。

在成本端，民营炼厂的优势在原料油和辅料可以节石化股给成长性定价省出部分成本，同时可以以更低的管理费率和销售费率经营，劣势则在于折旧偏高+财务费用偏大。

于下游的化工品而言，独立加工型化工厂需要相对一体化炼厂更贴近客户、采用成本更加地炼的技术路线，前者适用于长丝企业，华创证券后者适用于烯烃企业。

煤炭石化行业2020年中期策略在发展的阶段上，目前一体化炼厂、聚酯和长丝企业仍在高速扩张规模，以争夺行业龙头的定价权和提高行业集中度来增强行业的扛风险能力，量的增长仍是该阶段的主基调。

在盈利能力上，烯烃目前仍煤炭股类债配置然显著强于聚酯，边际变化上，聚酯随着产销率的恢复，吨长丝净利有望回到200元以上，烯烃的盈利受原料价格上涨侵蚀边际有所回落。

石化股给成长性定价投资建议：煤炭股类债配置，石化股给成长性定价。

在市场偏爱弱周期的当下，弱周期/强周华创证券期估值比值已经达到2006年以来的最高水平，在经济周期驱动的风格转换之前，煤炭石化行业仍会在原有的投资逻辑下运行，从风格转换的先后次序而言，周期成长大概率会有领先性。

从资源品股票的投资特煤炭石化行业2020年中期策略征而言，其核心吸引力表现为高利润弹性，往往是在量价双增时表现最好，其余时间市值增长更多的体现为利润的扩张。

在煤炭板块，我们认为煤价周期尚未反转，对于煤炭中长期供需关系的担忧未改善前估值仍然受压制，所以类债配置仍是基础策略，转型则是强化策略，推荐标的为中国神华、陕西煤业，建煤炭股类债配置议关注露天煤业和金能科技。

石化板块，我们认为在炼厂产能过剩的趋势中，聚酯的毛利率有扩张空间，靠近成本曲线左端的PTA也能在PX国产化的进程中维持较好的盈利水平，具有技术路线优势的PDH装置也能维持较高的盈利水平，在“量”的逻辑石化股给成长性定价下以周期成长股的特征存在，预计会在周期板块中先行走出趋势行情，标的上我们推荐卫星石化、恒力石化，建议关注恒逸石化、荣盛石化、桐昆股份和新凤鸣。

风险提示：电力需求不及预期，石化企业产能投放进度华创证券不及预期。