国信证券-上海家化-600315-百年匠心，历久弥新-200615

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公司概况：全渠道、全品类、多品牌的百年日化龙头公司是中国日化行国信证券业历史最悠久的民族企业之一，历经百年已发展为品类、渠道和品牌布局最为全面的本土日化龙头。

14年后公司由于管理层调上海家化整磨合及行业变化基本面有所波动，近年来通过品牌及渠道积极调整有所企稳。

公司过去三年营收和业绩复合增速分别为12.6%和37.1600315%，今年Q1受疫情影响营收有所下滑，但仍好于行业平均水平。

攻守兼备的品牌矩阵，产品力沉淀深厚，保障长期稳定发展公司产品力积淀深厚，兼具中草药概念独特性及产品安全性和功效性，在此基础上搭建了完备的品牌矩阵基础：玉泽借强劲产品力及新营销布局成为拉动公司增长新驱动力，Q1GMV增速超500%；六神整体稳健，今年在疫情提振个人清洁品类需求及炎夏提振花露水需求下有望稳步增长；佰草集加速产品革新，提升营销效率百年匠心，有望逐步重回增长轨道；美加净及高夫通过品类转型升级打开空间；其他新锐品牌启初，家安、双妹等所处细分市场发展迅速，为公司中长期发展储备潜能。

管理机制有望优化，释放业绩潜力，新兴渠道发展空间大公司新任CEO具备国际美妆企业运营经验，随着未来管理层变革，公司一历久弥新方面有望在机制理顺后实现提效控费释放业绩，目前公司费用率高出同行以及自身历史稳健水平超过10pct以上；另一方面，新任管理层具有电商新渠道转型运营经验，公司19年电商渠道占比预计不到30%，而板块内品牌公司普遍占比高于45%，未来发展空间较大。

风险提示国内消费市场需求不振，美妆品牌竞争加剧国信证券，公司新兴渠道布局不力。

盈利能力改善可期，多品牌布局促长期发展，上调至“买入”考虑公司在管理机制上的变革及上海家化新品牌高速成长后带来基本面快速增长，上调20-22年EPS为0.81/1.11/1.39元，对应PE51.0/37.2/29.8倍。

作为国内综合性的日化龙头，公司研发生产实力强劲，品牌资产深厚，中短期随着管理机制优化以及品牌成长规模效应体现，盈利能力有望得到改善，中长期基本面确定性强，上调600315评级至“买入”。