建银国际-必须消费品行业~中国婴幼儿乳粉业：高端化、高渗透率是出生率下降的润滑剂-200612

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预期由于出生率的下降，201建银国际9至2022年婴幼儿乳粉的零售的复合年增长率将为-1.3%；我们的研究显示4段奶粉2022年的市场规模将达到1300亿元人民币我们提高对中国飞鹤(6186HK，优于大市)目标价，基于对4段乳粉未来前景的预期虽然2015年到2019年新生儿人数一直在减少，奶粉行业的高端化及不断提高的渗透率让行业保持增长.中国逐年下跌的新生儿人数（2015-2019年每年3%复合增长率的下跌）让投资者对于婴幼儿配方奶粉市场的前景产生担忧，弗若斯特沙利文的数据显示，在此期间内，婴幼儿配方奶粉市场的零售总额在以7.2%的年复合增长率上升，其中量的增长有大概4%。

我们认为人均奶粉的必须消费品行业~中国婴幼儿乳粉业消耗量增长以及产品零售价的提升是背后的主要推手。

其不仅把行业从高端化、高渗透率是出生率下降的润滑剂新生儿人数下跌的阴影中带出，并且帮助行业零售总额持续增长。

从微观的角度来看，按每罐奶粉900克来算，同期人均（0-3岁婴儿）奶粉建银国际消耗量从每月1.8罐提升到了每月2.2罐。

我们的自有模型显示市场整体会在2019到2022年间有一定收缩，不过没有想象中情形那么差.在建银国际的模型中，我们预计新生儿人口在2019到2022年间持续下跌，而造必须消费品行业~中国婴幼儿乳粉业成下跌的主要原因来自于育龄女性（15-39岁）的人口数量的下降。

在这段期间，高端化、高渗透率是出生率下降的润滑剂我们不认为人均（0-3岁婴儿）婴儿奶粉消耗量会继续上升，所以在量的变化上，我们预计会在2019年到2022年间以5.1%的年复合增长率下跌。

零售价方面，我们预计将会以4%建银国际的年复合增长率上升，这个推断主要是为了反应整个行业的持续高端化。

总而言之，我们预计中国婴幼儿配方奶粉市场在2必须消费品行业~中国婴幼儿乳粉业019到2022年间以1.3%的年复合增长率收缩，尽管市场整体可能面临下跌但是总体比预期乐观。

被忽视的增量：四段奶高端化、高渗透率是出生率下降的润滑剂粉产品.四段奶粉产品是一个比较新的产品品类，四段奶粉（主要覆盖3-6岁用户）可能成为行业增长的一个新动力，而这一部分增量可能是被市场所忽视的。

建银国际四段奶粉和前三段奶粉产品相比，并不会受到太多的监管限制，包括婴配奶粉注册制的限制以及对配方的营养成分的也没有硬性要求。

目前在四段产品上以外资的产品如惠氏的启赋（Illuma）、美素金装（Friso必须消费品行业~中国婴幼儿乳粉业Gold）、爱太美（Aptamil）由于先发优势占有较大市场份额。

不过我们在国产品牌例如中国飞鹤（6186HK，优于大市）的星飞帆高端化、高渗透率是出生率下降的润滑剂四段以及伊利乳业的金领冠珍护四段也看到很大的潜力以及市场前景。

我们的预测显示，四段奶粉的潜在市场规模能够在近年达到830亿元人民币到1,300亿元建银国际人民币之间。

我们认为国必须消费品行业~中国婴幼儿乳粉业产品牌极强的执行能力以及在底线城市的渠道优势将帮助其快速夺取这一市场。

我们将中国飞鹤的目标价从HK$16.30大幅上调到HK$19.50，其中我们的研究显示4段奶粉对于其净利润的贡献将可以在20/21/22财年达到5%/高端化、高渗透率是出生率下降的润滑剂9%/16%。