东方证券-债券周评：经济增速继续回升，利率债不宜过于乐观-200615

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研东方证券究结论2020年5月经济数据公布。

工业方面，债券周评5月份，全国规模以上工业增加值同比增长4.4%，增速比4月份加快0.5个百分点；环比增长1.53%。

1-5月份，全国规模以上工业增加值同比下降2.8%，降幅比经济增速继续回升1-4月份收窄2.1个百分点。

投资方面，1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）利率债不宜过于乐观199194亿元，同比下降6.3%，降幅比1-4月份收窄4.0个百分点。

分领域看，基础设施投资同比下降6.3%，制造业投资下降14.8%，房地产开发投资下降0.3%，降幅分别比1-4月份收窄5.5、4.0东方证券、3.0个百分点。

细分行业来看，电力、热力、燃气及水的生产和供应业、医药制造业、计算机通信、交运仓储、房地产和水利环境公共设施业是5月当月投资增速较高的几个行业，基债券周评建投资增速快速回升。

地产投经济增速继续回升资快速回升，地产销售、新开工面积增速均转正。

销售和新开工增速双双转正，销售面积当月同比自4月的-2.14%上升至9.66%，新开工面积当月同比自-1.31%上升至2.52%，在利率相对较低的环境下，预计利率债不宜过于乐观销售和新开工面积增速大概率不会太差。

基建增速回升，随东方证券着财政政策的逐步落地，预计基建增速进一步改善。

1-5月，基建投资增速自-8债券周评.8%上升至-3.3%。

制造业投资增速经济增速继续回升和民间固定资产投资增速回升，但仍处较低水平。

制造业利率债不宜过于乐观投资累计增速回升至-14.8%，前值-18.8%。

外需、工业品价格东方证券等均是影响制造业投资增速的重要变量，制造业投资增速的回升幅度预计相对有限。

消费方面，商债券周评品零售继续恢复。

5月份，社会消费品零售总额同比名义下降2.8%，经济增速继续回升降幅在4月份收窄8.3个百分点的基础上，再次收窄4.7个百分点；扣除价格因素，实际下降3.7%，收窄5.4个百分点。

消费分项中，利率债不宜过于乐观可选消费普遍显著改善。

其中，家电、建材装潢类当月同比改善幅度较大，与竣工加快有关，5月地东方证券产竣工面积同比增长6.23%，年内首次转正，在竣工拉动下，地产后周期相关消费景气度有望持续。

对于接下来利率债，债券周评我们不建议过于乐观。

我们预计，信用融资环境的改善将在年内得以延续，信用风险溢价将维持低位，并且随着经济基本面逐步改善后续可能还有一经济增速继续回升定的压缩空间。

从流动性溢价来看，其变化趋势和债券收益率的走势一致，我们认为短期由于资金面情绪缓利率债不宜过于乐观和债市获得阶段性企稳，但后续随着经济基本面逐步改善，债市中期仍有压力，因此流动性溢价预计短期改善，中期仍有上行风险。

基于对信用风险溢价、流动性溢价的判断，之后低等级信用债的信用利差表现东方证券可能会好于中高等级信用债。

我们对各等级信用债的利差进行了一个拆解，可以看到AAA、AA+、AA、A债券周评A-的中票信用利差中，信用风险溢价的占比分别约为46%、58%、74%、97%左右，由于低等级信用债中信用风险溢价占比更高，预计后续的走势将好于中高等级。

风险提示如果原油价格大幅回升，将经济增速继续回升影响我们对通胀同比和利率债走势的判断。