华创证券-颐海国际-1579.HK-跟踪快报：C端持续受益，B端逐步复苏-200618

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颐海国际是国华创证券内领先的复合调味料生产商，也是海底捞火锅底料的最大供应商。

公司定位中高端市场，专注于生产火锅底料、蘸料、中式复合调味品、自颐海国际热小火锅、自热米饭、冲泡粉在内的其他方便食品及佐餐调味品。

火锅底料主要消费场景为2C家庭食1579.HK用和2B餐厅食用。

颐海ToC跟踪快报业务方面，目前通过经销商体系、直营的电商渠道售卖标准化包装的零售产品；ToB业务包括海底捞门店和部分小型定制餐调。

公司的核心竞争力在于赛道好：产品立足于火锅这个餐饮业较优赛道，麻辣口味广谱，接受度高C端持续受益、成瘾性强。

品牌强：品牌建设成本不在体内的超强全国性品牌，海底捞25年历史，近四年进入加速扩张期，历经检验，当之无愧中餐优质B端逐步复苏品牌。

灵活而贴近市场需求的研发机制：依托海底捞门店及时获取市场需求，缩短研发周期，市场触觉灵敏华创证券，反馈机制健全。

渠道制度完善：内部合伙人+师徒制强激励销售人颐海国际员，为渠道下沉储备人才，外部与经销商合作共赢。

2019年公司营业收入达42.8亿元1579.HK，同增59.7%，2013-2019年CAGR为54.4%。

19年归母净利润为7.2亿元，同增38.8跟踪快报%，2013-2019年CAGR为78.7%。

2C端持续受益019年公司毛利率为38.3%，净利率为18.56%。

2020年Q1遭遇疫情，1月26号起海底捞停业，3月12日期陆续恢复堂食，但因各地隔桌就餐和商场营业时间缩短，一时难以恢复到往期翻台水平，Q1公司2B业务受影响较大；Q2起海底捞陆续恢复到3次以上翻台，考虑到海底捞去年新增开店较多（净新增302/期末总计768），预计Q2关联交易已有B端逐步复苏一定程度恢复。

此外，疫情带来2C端放量增长，自热火锅、复合调味料作为宅家必备，在各渠道均取得了高速增长，有望对冲关联交易下滑影响，华创证券为全年带来较高增速。

预计明年海底捞业绩将恢复自然增长，随着去年新店和今年新店走向成熟，将持续贡献营收，且预计疫情主要影响海底捞上半年开店节奏，全年开店规划将保持不变，预计今年颐海国际将新增300家门店左右，因此我们预计明年2B端将进入高增长期，叠加C端增速持续，明年收入增长确定性较强。

公司上半年持续加码中式复合调味料和方便速食，推出多款口味、多种包装规格新1579.HK品，包括新口味小龙虾调味料，一人食调味料，自热米饭，冲泡酸辣粉等。

盈利预测、估跟踪快报值及投资评级。

我们看好未来产能扩张和渠道下沉红利，销售结构进一步优化，将2020、2021年EPS预测由0.93、1.23元上调至0.94元、1.38元，新增2022年盈C端持续受益利预测为1.80元，当前股价对应PE分别为78X、53X、41X。

鉴于公司“强势品牌背书，灵活的研发机制，充分赋能销售团队的管理机制”三项能力领先市场，同时考虑到未来行业集中度进一步提升，给予公司2021年55倍PE，B端逐步复苏对应股价为83.4港元（当前汇率），维持“推荐”评级。

风险提示：上游原材料成本价格上涨压力，关联华创证券方海底捞门店扩张不及预期，第三方渠道拓展不及预期，新产品推广成功率不及预期，产能释放不及预期。