华鑫证券-固收日报：货币政策常态化，关注利率债供给冲击下央行对冲操作-200619

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重点关注金融向华鑫证券企业让利1.5万亿，方式包括降低利率、直达货币政策工具、银行减少收费。

6月17日，国常会提出“通过引导贷款和债券利率下行、发放优惠利率贷固收日报款、中小微企业贷款延期还本付息、支持发放小微企业无担保信用贷款、减少银行收费等政策，推动金融系统全年向企业让利1.5万亿元”。

6月18日，易纲行长讲话指出“今年以来，金融部门向企业让利主要包括三块：一是通过降低货币政策常态化利率让利，二是通过直达货币政策工具推动让利，三是银行减少收费让利，预计金融系统通过以上三方面将在今年全年为企业让利1.5万亿元”。

预计关注利率债供给冲击下央行对冲操作全年人民币贷款新增近20万亿元，社会融资规模增量将超过30万亿元。

据万得资讯，央行行长易纲表示，下半年货币政策将保持流动性合理充裕，预计带动全年人民币贷款新增近20万亿元，社会融资规模增量将超过30万亿元；疫情应对期间的金融支持政策具有阶段性，要关注政策的“后遗症”，总量要适度，并提前考虑政策工具的适时退出；央行资产负债表规模这几年基本稳定在36万亿元左右，与目前国际上华鑫证券主要经济体央行资产负债表大幅扩张的机理不同。

截止5月末，新增人民币贷款共计10.固收日报3万亿，预计全年还要新增9.7万亿元。

2货币政策常态化019年全年人民币贷款新增为16.8万亿，今年比去年多增3.2万亿。

未来7个月，新增人关注利率债供给冲击下央行对冲操作民币贷款要多增2.9万亿，宽信用进程。

截止5月末，社融规模增量为17.4万亿，预计全年华鑫证券还要新增12.6万亿。

2019年全年社融规模新增是2固收日报5.6万亿。

这样算下来，预计全年社融存量同比增速将达到11.9%，目前社融存量增速是12货币政策常态化.5%，这个目标还是相对比较容易完成，货币政策向常态化适度回归再次确认。

特别国债首发，市场化发关注利率债供给冲击下央行对冲操作行对市场流动性有明显的影响。

6月18日，财政部华鑫证券官网披露，财政部顺利发行首批两期抗疫特别国债共1000亿元。

其中，5年、7年期国债各发行500亿元，发行利率分别为2.41%、2.71%，均较前5个交易日二级市固收日报场平均收益率低13个基点，符合债券市场预期；投标倍数分别为2.5倍、2.76倍，投资者认购积极踊跃。

货币政策常态化按照国务院常务会议关于“该发的债加快发行”相关要求，抗疫特别国债将从6月中旬开始发行，7月底前发行完毕。

跟前两次发行特别国债不同，此次采用市场化发关注利率债供给冲击下央行对冲操作行，对货币流动性的影响跟两次完全不同。

历史上共有3次特别国债发行，包括2华鑫证券次新发和1次续发。

1998年，第一次发行特别国债，财政部面向四大国有银行定向发行，四大行通过央行降准释放的流动性进行申购，然后财政部用发行的特别国债，对四大行进行注资，注固收日报资所得资金仍存放于央行作为准备金。

因此，央行资产负债表中，发行特别国债并没有增加资产端“对政府债货币政策常态化券”。

最终的结果是，银行准备金减少，超额准备关注利率债供给冲击下央行对冲操作金增加，负债端的其他存款性公司存款并没有发生改变，央行的总体资产负债表也没有发生改变，对于流动性无影响。

在2007年那次特别国债发行中，央行通过农行通道，向财政部认购华鑫证券1.35万亿特别国债。

且财政部通过银行固收日报间市场向社会公众发行0.2万亿特别国债。

财政部将筹集的1.55万亿向央行购买现汇及货币政策常态化汇金公司股权，合计2000亿美元，作为成立中投公司的资本金。

最终，定向发行的1.35万亿在央行资产负债表中表现为资产端外汇资产减少1.35万亿，对政府债权增加1.35万亿；相当于央行动用外汇“购买”财政部发行的特别国债，在央行资产负债表中资产端“外汇”减少，“对政府债权”增加，负关注利率债供给冲击下央行对冲操作债端没有变化，央行资产负债表无影响。

而公开发行的2000亿在央行资产负债表中表现为资产端外汇资产减少2000亿，负债端储备货币减少2000亿，央行缩表，流动华鑫证券性收缩。

2017年特别国债续发，固收日报与2007年定向发行方式相同，总体实现了财政债务规模不变，央行和金融机构资产负债表不变，对流动性也无影响。

可以看出，前两次，特别国债通过定向或者借道的方式发行，对市场货币政策常态化流动性的影响非常小。

此次市场化关注利率债供给冲击下央行对冲操作的发行方式大超市场预期，央行目前的对冲也比较收敛，近期资金价格中枢有一定程度的抬升，新债对于银行间流动性有一定的抽资压力，关注央行近期对冲操作。

华鑫证券央行不会搞大水漫灌，更不会搞赤字货币化和负利率。

据万得固收日报资讯，央行党委书记郭树清表示，中国十分珍惜常规状态的货币财政政策，不会搞大水漫灌，更不会搞赤字货币化和负利率；今年政策性银行安排信贷规模比去年多增加将近1万亿元，债券发行规模也将增加，国开行和进出口银行安排1000亿元专项纾困资金，新增1000多亿元转贷款规模用于缓解小微企业融资难融资贵；保险机构要加大对企业中长期债券的投资，特别是电信、交通、新老基建等需要巨额中长期资金的行业。

1-5月累计，一般公共预算收入同货币政策常态化比下降13.6%，支出同比下降2.9%。

据财政部公布数据，1-5月累计，全国一般公共预算收入77672亿元，同比关注利率债供给冲击下央行对冲操作下降13.6%。

其中，中央一般公共预算收入35998亿元，同比下降华鑫证券17%；地方一般公共预算本级收入41674亿元，同比下降10.4%。

全国税收收入66810亿元，同比下降14.9%；非税收入10862亿元，同固收日报比下降4.9%。

1货币政策常态化-5月累计，全国一般公共预算支出90281亿元，同比下降2.9%。

其中，中央一般公共预算本级支出13171亿元，同比下降2%；地方一般公共预算支关注利率债供给冲击下央行对冲操作出77110亿元，同比下降3.1%。

市场回顾利率市场：6月18日，受多方面消息影响，现券期货早盘大起大落，华鑫证券午后窄幅震荡小幅回暖。

国固收日报常会再提降准，降低债券利率，开盘做多情绪高涨，但受到央行行长提到政策退出的影响，债市转向回落，午后首批抗疫特别国债招标结果向好，现券期货窄幅震荡小幅回暖。

银行间现券收益率货币政策常态化早盘宽幅震荡，午后窄幅波动，全天小幅下行2-3BP。

资金关注利率债供给冲击下央行对冲操作面方面，银行间市场资金面维持紧平衡，主要回购利率价格仍微升。

央行再次强调货币政策要向常态化回归，而非一直保持着疫情期间的超华鑫证券常宽松，资金波动中枢难以回到之前的低点。

固收日报国债期货上午大起大落，午后窄幅震荡小幅收涨。

一级发行方面，周四，备受关注的首批抗疫特别国债，招标结果比正常时间推迟了超过半个小时才公布，中标利率明显低货币政策常态化于中债估值和市场预测均值约20BP。

据交易员透露，财政部5年、7年期抗疫特别国债中标利率分别为2.41%、2.71%，边际中标利率分别为2.52%、2.82%，投标倍数分别为2.50关注利率债供给冲击下央行对冲操作、2.76。

现券方面，国债各主要期限多数下行，华鑫证券其中1年期品种上行0.39BP，5年期国债到期收益率下行3.19BP，10年期国债收益率下行2.75BP。

国开债各主要期限多数下行，其中1年期品种上行0.25BP，5年期国开债到期收益率下行0.57BP，1固收日报0年期国开债收益率下行2.98BP。

资金方面，周四货币市场资金价格多数上行，其中，DR001上涨5.99BP，DR007上涨货币政策常态化6.65BP，DR014上涨4.3BP。

国关注利率债供给冲击下央行对冲操作债期货方面，周四，国债期货小幅收涨。

10年期主力合约上涨0.07%，5华鑫证券年期主力合约收涨0.03%，2年期主力合约上涨0.04%。

信用市场：一级市场，今日，公司类主要信用债计划发行53只，金额602.7亿元，昨日，2只固收日报推迟及取消发行债券。

二级市场，6货币政策常态化月18日，1年期和3年期品种信用利差多数继续下行，5年期品种信用利差多数上行。

1年期短融信用利差均下行，各等级均下行0.5关注利率债供给冲击下央行对冲操作1BP。

3年期中票信用利差均下行，其中，AAA下行3.44BP，AA+下华鑫证券行2.44BP，AA下行3.44BP。

5年期中票信用利差均上行，其中，AAA上行固收日报0.12BP，AA+上行1.12BP，AA上行1.12BP。

1年期城投债信用利差均上行，其中，A货币政策常态化AA上行1.45BP，AA+上行2.45BP，AA上行1.45BP。

3年期城投债信关注利率债供给冲击下央行对冲操作用利差均上行，其中，AAA上行1.97BP，AA+上行0.97BP，AA上行1.97BP。

5年期城投债信用利差均上行，其中，AAA上行2.89BP，AA+上行3.89BP，AA上行华鑫证券3.89BP。

固收日报转债市场：6月18日，可转债指数上涨0.12%，成交398亿元，较前一日有所上升。

上涨114货币政策常态化家，下跌98家。

其中涨幅较大的有孚日转债（7.58%）、特发转债（7.41%）、赣锋转债（2.84%），跌幅较大的有华森转债（-11.55关注利率债供给冲击下央行对冲操作%）、翔港转债（-8.86%）、英科转债（-8.25%）。

信用重大事件开封市发展投资华鑫证券集团，涉及债项：17汴投绿色债，大公国际将公司主体信用评级上调至AA+，评级展望稳定。

北京北辰实业股份，涉及债项：14北辰02，联合评级将北主体长期信用等级由AA+上固收日报调至AAA，评级展望为“稳定”。

太安堂，涉及债项：16太安债，中诚信国际维持公司主体信用等级货币政策常态化为AA，将评级展望由稳定调整为负面。

福建省电子信关注利率债供给冲击下央行对冲操作息，涉及债项：16闽电子MTN002，联合资信将主体长期信用等级由AA+上调至AAA，评级展望为稳定。

风险提示华鑫证券：货币宽松不及预期。