中泰证券-深信服-300454-业绩阶段波动，长期战略目标奠定未来发展-211027

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投资事件：公司发布2021年三季报报，单三季度营业收入为17.9亿元，同比增长19.32%，归母净利润为44.86万元，同比下降99.77%，扣非归母净利润-0.18亿元，同比下降109.82%。

公司优先选择长期战略，供应链变革导致营收增速有所下降。

2021年前三季度公司收入约为43.76亿元，同比增长34.88%，单三季度收入约为17.9亿元，同比增长19.32%。

在短期机会和长期战略方面，公司选择长期战略目标，有利于长期发展。

同时公司启动供应链管理变革以应对业务规模持续变大，但原材料采购和发货交付等仍在磨合过程，会对业绩产生一定影响。

整体来看，随公司业务持续拓展，营收规模持续增长，虽然季度业绩有一定的波动性，但对整体趋势影响较小，预计未来仍将保持高景气。

同时，报告期末公司存货5.86亿元，较上年末增长225.53%，较半年度增长24.15%，合同负债9.73亿元，较上年末增长34.85%，上述指标一定程度上预示着公司未来业务有望延续高景气。

毛利率有所下滑，服务类业务快速发展和高研发投入影响净利润。

2021年公司单三季度毛利率持续下滑，从上半年的66.87%降至63.13%，较去年同期下降6.34pcts。

毛利率下降一是由于受毛利率较低的云计算业务收入占比提高影响；同时从成本角度来看，随着公司战略转型，服务类业务增长较快导致服务人员数量增加，成本增加，服务收入递延影响加大；全球芯片供应紧张导致成本上涨也是原因之一。

公司高度重视研发，公司前三季度研发费用为15.5亿元，同比增长49.71%，占营收比重达35.42%；单三季度研发费用为5.57亿元，同比增长40.34%，占营收比重达31.12%。

业务结构变化、原材料成本上升带来毛利率下降和高研发投入影响了公司当期净利润水平。

网络安全与云计算行业景气度高，看好公司长期发展。

2021年是中国网络安全政策重点发力的一年，相继发布《中华人民共和国数据安全法》、《网络安全产业高质量发展三年行动计划（2021-2023年）（征求意见稿）》、《关键信息基础设施安全保护条例》、《中华人民共和国个人信息保护法》等重要文件，预计行业将会持续快速发展，网络信息安全盈利模式将由软硬件产品向服务逐步转移，与全球安全产业结构发展趋势保持一致，中国网络信息安全市场持续向服务化转型。

“十四五”规划使数字化及云数据中心的需求更为显著，据IDC数据显示，截至2019年我国云计算市场规模达329亿美元，2019-2024年CAGR为25.1%；2019年全球云计算市场规模达4833亿美元，2019-2024年CAGR为15.7%。

我国云计算市场发展空间大，增速高于全球水平，行业高景气发展。

公司在行业内积累深厚，并开启全面转型，有望在长期发展中占据更有利的位势。

投资建议：预计公司2021/2022/2023年收入75.73/102.33/133.64亿元，EPS2.34/2.68/3.41元，对应PE87.40/76.32/60.13倍，给予公司“买入”评级。

风险提示：政策变动，业务进展不及预期，市场竞争加剧导致公司盈利能力不及预期。