中信证券-爱尔眼科-300015-2021年三季报点评：业绩结构持续优化，高质量发展持续推进-211029

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2019-2021Q3公司保持业绩快速复合增长，符合此前市场预期；参转控稳步推进，华北布局持续深化；“新十年”战略规划起航，分级诊疗体系逐步拓展。

▍保持快速复合增长，符合预期。

2021Q1-Q3公司实现营收、归母净利润、扣非归母净利润115.96/20.03/21.75亿元，分别同比增长35.38%/29.59%/37.58%，扣非归母净利润增速较高主要由于对外捐赠2亿元以上，增长较快的影响；实现经营性现金流净额32.46亿元，同比增长27.14%。

单季度看，Q3实现营收、归母净利润、扣非归母净利润42.48/8.88/9.48亿元，分别同比增长-3.48%/2.05%/-5.38%（相较2019年分别同比增长42.42%/65.66%/75.51%），2019-2021年Q3单季度业绩保持快速复合增长，符合此前预期。

▍参转控稳步推进，华北布局持续深化。

报告期内公司毛利率较2019年同期+3.89PCTs至52.31%（主要由于业务结构持续优化）；销售、管理、财务费用率分别较2019年同期-1.02/+0.92/+0.31PCTs至9.55%/13.20%/0.80%，基本维持平稳（管理费用上升主要由于确认激励费用7226万元）。

公司近期公告拟收购南京爱尔安星并购基金所持有的鞍山爱尔、沧州爱尔、阜阳爱尔、廊坊爱尔、秦皇岛爱尔5家眼科医院部分股权，上半年5家医院合计收入10733万元、净利润1163万元。

此外，8月18日公司公告收购南京爱尔安星并购基金所持有的日照、威海、河源、江门新会、枣庄5家眼科医院部分股权，上半年合计收入8677万元、合计净利润738万元。

有望增厚2022年2.6%的收入及0.9%的归母净利润。

收购完成后有利于尽快完善华北区域等市场布局，形成规模效应，进一步深化在全国各地的“分级连锁”体系，巩固和提升公司的领先地位。

▍“新十年”战略规划起航，分级诊疗体系逐步拓展。

公司公告拟非公开发行不超过2.06亿股，募资不超过36.50亿元、用于对七大重点省会及直辖市龙头医院的新建及迁址扩建。

本次迁址扩建项目拟分别投资4.20/2.37/7.81/1.51亿元，其中长沙、沈阳、南宁医院2019年营收分别增长14.7%/8.2%/19.4%（稍慢于上市公司同期24.7%的营收增长）。

有望打开优势区域产能天花板，缓解接诊容量饱和的现状，同时全面升级医院硬件设施、医疗设备、科研设备、人员配置，增强核心竞争力。

②湖北、安徽、贵州新建项目拟分别投资3.28/5.13/5.24亿元，完成后同城分级诊疗体系进一步深化，省会城市一城多院建设加速。

未来公司有望持续布局人口基数大、辐射能力强、消费潜力大的重点区域，更好受益市场扩张。

▍风险因素：医疗纠纷风险，并购整合不达预期，竞争过度致毛利率下滑。

▍投资建议：公司作为全球最大的连锁眼科医疗集团，内生增长稳健，集团内医院注入加速叠加健全的激励体系有望保持业绩的高增长。

维持2021-2023年净利润预测22.97/30.51/39.80亿元，对应2021-2023年EPS预测0.42/0.56/0.74元。

参考医疗服务板块可比公司2022年81倍PE估值，考虑到其品牌力及未来成长高确定性，公司应享受适当溢价，给予公司2022年107倍PE，对应目标价60元。

维持重点推荐，维持“买入”评级。