华创证券-豫园股份-600655-深度研究报告：珠宝品牌矩阵扩张，优选消费+复合地产双轮驱动-200622

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复星快乐旗舰平华创证券台，围绕家庭消费的产业集团。

豫园股份豫园股份于2018年完成重大资产重组，复星系持股比例从26.45%提升至68.49%，注入复星地产业务，形成“产业运营+产业投资”双轮驱动，嫁接复星集团优质资源，构建“快乐消费产业+线下产业地标+线上家庭入口”1+1+1战略。

优选消费+复合功能地产，三大主业齐头并进，收600655购运营优质资产。

公司深度研究报告以上海文化坐标“豫园”川流不息的客流为价值依托，注入复星地产后又以地产业务为体量支撑，提供信用扩张能力。

优选消费主要包含珠宝时尚、休闲餐饮、白酒食品、宠物用珠宝品牌矩阵扩张品、国潮腕表、化妆品等；复合功能地产板块包含线下商业地标、度假村等业务；背靠复星，并购运营各类优质资产，服务城市小康及中产人群。

三大主业为：物业开发与销售、珠宝时优选消费+复合地产双轮驱动尚、餐饮食品化妆品等其他商业运营。

2019年为整合元年，各板块内生增长、外延投资并购，以布局优华创证券质赛道。

地产豫园股份提供资产安全垫：持续低溢价增优质土储，产城融合高利润。

公司聚焦核心城市，存量项目稳定贡献利润，新项600655目稳定推进。

截至201深度研究报告9年底土地储备667万平米，19年新增土储322万平方米（珠海、重庆、昆明等地标项目）。

20珠宝品牌矩阵扩张19年物业开发与销售收入192亿元，同比+30%，毛利率39.8%，高于行业平均水平。

珠宝时尚行业：品牌矩阵持续扩张，加盟展优选消费+复合地产双轮驱动店速度快。

现有品牌错位发展，老庙升维定位一二线市场，主打“好运文化”；亚一降维定位三四华创证券线市场，主打“爱文化”；向上品牌延展控股收购轻奢镶嵌珠宝品牌DJULA。

整合产业链，豫园股份与星光达合资布局上游生产制造，控股收购珠宝鉴定机构IGI，对接全球珠宝产业链。

600655展店速度创新高，2019年门店数净增669家，截至2020Q1珠宝时尚总门店数2818家。

收购海鸥手表与上海手表深度研究报告，双品牌战略布局国潮腕表。

餐饮、食品、化妆品：松鹤楼苏灶面开启连锁化，布局菌菇、白酒、化妆品、珠宝品牌矩阵扩张宠物等优质赛道。

松鹤楼苏灶面以高翻台+中位价格+投资回报周期短，开启连锁化，2019年餐饮营收进优选消费+复合地产双轮驱动一步提速同比+17.5%。

内生品牌老城隍庙、乔老爷、童涵春堂迎合药食同源等新消费趋势持续推新（新梨膏露、芝麻丸、秋葵酒）；外延收购菌菇行业龙头之一如意情，拟收购金徽酒近三成华创证券股份、并拟通过收购复星津美74.93%股权间接控股高端护肤品品牌（AHAVA、WEI），通过希尔思、爱宠医生布局高成长性宠物赛道，打开业绩想象空间。

盈利预测：综合各板块盈利预测，预判部分业务受疫情与消费者信心恢复影响，预计公司2020-2022年整体营收将以9%/13%/14%增速稳步成长，综豫园股份合毛利率维持22%左右水平，预计2020-2022年公司业绩分别为36.56/41.77/48.11亿元，公司各板块综合合理市值预期为441亿元，对应2020年业绩综合PE为12X，对应目标价为11.36元/股，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：消费者信心恢复时滞，可选600655消费疲软；房地产行业政策调控等。