东兴证券-紫光学大-000526-创始人回归有望改善困局，OMO打开未来空间-200622

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学大教育作为全国个性化教育领导品牌，深耕K12一对一课外辅导近20年，拥有东兴证券全国化网点近600家。

紫光学大近几年新增3-6人小班组业务，形成一对一辅导业务的外缘延伸。

疫情下，公司加速线上线下融合发展，OMO“双螺旋”模式以科技000526赋能个性化教育，为未来业务下沉扩张铺路。

同时“教研+”战略夯实教学规范度与质量，不断完善公司教研资源创始人回归有望改善困局，教师人效持续提升。

OMO打开未来空间私有化时产生的债务问题拖累业绩，盈利能力仍有提升空间。

学大教育私有化回A时，上市公司东兴证券为收购学大向当时控股股东紫光卓远借款23.5亿元人民币。

近几年公司利润结余多用于偿还相关债务，一定程度上影响了学大业务扩张的节奏，目前该项债务的本金仍有15.45紫光学大亿元。

当前上市公司由于每年7-8千万财务费用等支出拖累000526，总体净利率低于1%。

而学大教育部分净利率实际水平在创始人回归有望改善困局4.8%左右，同时近期公司创始人金鑫回归第一大股东，并重新任职公司总经理，未来有望带领公司理顺机制，业务经营再上新台阶。

OMO打开未来空间小班组延伸一对一市场，OMO打开未来空间。

学大已形成以一对一辅导为东兴证券主，小班组为辅的业务模式。

二者2019年营收占比分紫光学大别为74.3%和20.6%。

当前多家龙头教育企业纷纷布000526局OMO，扩大业务覆盖范围。

学大19年推出以OMO为本质的“双螺旋”教学模式，产品维度将扩展到素质教育、规划发展等多个领域；打通教学在时间及空间上的壁垒，进一步延伸创始人回归有望改善困局教学半径，师生比逐步优化；同时也有望解决低线城市教育资源问题，推动公司下沉扩张。

把握全国化、多城市布局优势，单网点模型持续OMO打开未来空间改善。

学大教育东兴证券在全国119个城市有近600个学习中心，且公司品牌力、影响力已经在多数进入的城市逐步建立。

回归A股后，学大教育单个教学中紫光学大心的平均营收在持续提升，同时近几年学大净利率维持在4.8%上下，已恢复至2013年高位水平。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年营收分别为25、35、40亿元，归母净利分别为0.17、0.57、0.81亿元，对应EPS分别000526为0.18、0.60和0.85元。

当前股价对应2020-2022年PE值分别为331创始人回归有望改善困局、97和69倍。

若单看学大教育OMO打开未来空间层面，以平均4.8%的净利率计算，我们预计学大2020-2022年的净利润约为1.21、1.66、1.91亿元。

东兴证券首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：债务风险，疫情反复影响复课，紫光学大政策监管趋严，行业竞争加剧。