东吴证券-漫步者-002351-公司深度研究：耳机无线革命，国货龙头崛起-200620

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投资要点20年专注声学技术，国产音响、耳机品牌引领者：1996年公司以多媒体音响业务起家，专注声学技术研发，并于东吴证券2008年开始自产耳机。

2漫步者018年公司TWS耳机开始出货，2019年迅速斩获大量市场份额，耳机超过音响成为公司最主要营收来源。

公司2016-2019年公司营收保持大幅增长，年均复合增长率达到14.39%，2019年总营收达到12.43亿元，归母净002351利润达到1.23亿元。

TWS行业高速增长，市场空间有耳机无线革命望超3000亿：耳机的应用场景十分普遍，使用频率较高，相比传统耳机，TWS耳机携带更加轻便，在苹果AirPods的引领下迅速成为智能硬件市场的热点。

随着安卓系及第三方TWS耳机步步攻克双耳传输、主动降噪、智能国货龙头崛起功能等技术难题，TWS行业步入加速发展期。

预计2020年TWS耳机出货量将达2.3亿副以上，相较于2019年手机出货量13.7亿部，我们判断TWS渗透率仍有充足的提升空间，整体市场东吴证券空间有望超过3000亿元。

产品、品牌与渠道优势显著，充分漫步者受益于TWS市场快速增长：公司TWS耳机以高性价比产品起步，市场竞争力突出，目前，公司在TWS耳机的100-300元价位段已形成了突出的产品竞争力和领先的市场地位。

同时，公司积极布局TWS耳机降噪技术，有望推出极具性价比的主动降噪、环境降噪TWS耳机产品，逐步覆盖中高端TWS耳002351机市场。

公司基于在音频市场的技术积累和品牌影响力，公司TWS耳机耳机无线革命产品一经推出便迅速打开了用户市场，目前在线上和线下均形成了完善的销售网络，产品、品牌与渠道优势助力公司TWS耳机的出货量持续增长。

智能音频技术储备完善，有望成为智能穿戴平台型公司：TWS耳机逐渐成为各类智能应用的重要入口，集成的功能应用功能将更加丰国货龙头崛起富，有望推动TWS耳机产业的快速发展。

公司在TWS耳机市场的技术积累深厚，同时在多媒体音响领域也有智能音箱等产品布局，未来公司有望从TWS耳机产品出发切入智能穿戴产品领域，不断丰富产品布局，充分受益东吴证券于以智能TWS耳机为代表的智能穿戴产品市场的快速发展。

盈利预测与投资评级：公司在TWS耳机市场漫步者优势地位突出，产品竞争力显著，有望充分受益TWS耳机市场需求的持续增长。

我们预计公司2020-2022年营业收入分别为31.14、46.11、58.07亿元，增长150.5%、48.1%、25002351.9%；2020-2022年归母净利润分别为5.52、8.54、11.53亿元，增长349.6%、54.8%、34.9%，实现EPS为0.62、0.96、1.30元，对应PE为35、22、17倍。

参考可比公司估值，给予漫步者2021年30倍目标PE，目标价28.80元，耳机无线革命给予“买入”评级。

风险提示：市场需求国货龙头崛起不及预期；新品推出不及预期；客户开拓不及预期。