万联证券-晨光文具-603899-2021年三季报点评：科力普占比提升，九木杂物社开店加速-211029

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报告关键要素:2021年10月28日，公司发布2021年三季报。

投资要点:Q3收入快速增长，利润短期出现波动。

2021前三季度，公司实现营收121.52亿元（同比+42.33%），归母净利润11.17亿元（同比+22.38%），扣非归母净利润9.92亿元（同比+25.13%），累计获得政府补助1.30亿元（未经审计）。

其中，Q3实现营收44.65亿元（同比+18.25%，保持较稳定的增速），归母净利润4.51亿元（同比+0.57%），扣非归母净利润3.79亿元（同比-6.53%）。

毛利率下滑主因科力普占比提高。

2021前三季度，公司毛利率为24.15%（同比-2.93个pct），我们认为主要由于：1）毛利率相对其他业务较低的科力普业务占比进一步提升；2）办公直销与学生文具业务毛利率有所下滑，净利率9.21%（同比-1.26个pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为8.02%/4.42%/1.26%/0.02%（同比分别1.27pct/-0.30pct/-0.18pct/持平）。

传统核心业务表现出一定的韧性，新业务快速发展。

（1）传统核心业务：根据我们的测算，2021前三季度，公司传统核心业务实现收入约60亿元（同比约+23%，单Q3同比约+1%），尽管受到去年疫情复课基数较高，以及今年9月“双减”政策的影响，传统核心业务在Q3收入依然同比略有增长。

截至2021年6月30日，“晨光文具”店招的零售终端超过8万家。

（2）晨光科力普：科力普业务持续发展，在今年入围多家大型央企、政府、金融、其他企业客户的采购项目，覆盖多个区域的同时，利用仓储物流智能化降本提效。

2021前三季度，科力普收入49.32亿元（同比+72.31%，收入占比较2020年末提高2.53个pct至40.59%，单Q3收入同比+42.91%）；（3）零售大店业务：2021年前三季度，晨光生活馆（含九木杂物社）实现营收7.74亿元（同比+79.39%，单Q3同比+46.66%），其中九木杂物社实现收入6.97亿元（同比+93.38%，单Q3同比+54.64%）。

截至2021年9月30日，公司在全国拥有496家零售大店（2021Q3净增33家），其中晨光生活馆60家（与2021H1持平）；九木杂物社436家（2021H1净增加33家，开店加速，其中直营共有299家，净增23家，加盟137家，净增10家），显示九木杂物社展店推进顺利。

（4）晨光科技：晨光科技提升推广效率，持续优化直营业务结构与推进线上分销，推动晨光产品的线上销售。

2021年前三季度，晨光科技实现收入3.96亿元（同比+16.87%）。

盈利预测与投资建议：我们维持此前的盈利预测不变，预计公司2021-2023年的EPS分别为1.71/2.08/2.54元/股，对应2021年10月28日收盘价的PE分别为37/31/25倍，维持“增持”评级。

风险因素：双减政策影响风险、疫情复燃风险、零售大店业务拓展不达预期风险、竞争加剧风险。