中信证券-大宗商品“见微知著”系列之十三：对2020年Vale铁矿发运完成度和节奏的评估-200624

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今年上半年铁矿供应受淡水河谷发运中信证券不畅的影响，处在供应不畅库存偏低阶段，这也是当前黑色系价格的一大核心矛盾。

本篇报告我们就疫情对于淡水河谷的影响进大宗商品“见微知著”系列之十三行定性分析，并对淡水河谷全年发运量完成度以及发运的节奏进行定量测算。

在中性预期下，我们预计今年淡水河谷仍然能够完成全年的发运计划，从节奏来看下半年的发运量有望较为明显地增长，从而形对2020年Vale铁矿发运完成度和节奏的评估成对黑色系价格的中期压力。

淡水河谷在一季报中下调产量预期时，其中已经包含疫情潜在影响1中信证券500万吨。

考虑到一季度已经发生的产量减量（~800万吨）、北部矿区复产运营问题（~300万吨）、因新冠疫情Timbope大宗商品“见微知著”系列之十三ba等矿区复产审批进度推迟（~700万吨）、Brucutu矿区尾矿处置替代方案延期（~600万吨至~1200万吨），疫情其他潜在影响（~1500万吨）等因素，淡水河谷将前期3.4-3.55亿吨的粉矿产量指引下调至3.1-3.3亿吨。

疫情冲对2020年Vale铁矿发运完成度和节奏的评估击导致Itabira矿区在6月停产12天，但累计影响产量不足100万吨。

巴西在5月底成为全世界累计确诊病例第二多的国家，6月6日淡水河谷发布公告暂停伊塔比拉（Itabira）综合矿区，中信证券该矿区月产量在270万吨左右，此次暂停对产量的影响水平低于100万吨，年度总指导产量仍然维持3.1-3.3亿吨的目标。

大宗商品“见微知著”系列之十三定性推演：疫情二次冲击对淡水河谷生产的影响将减弱。

巴西目前全国经济仍受到疫情的明显冲击，同对2020年Vale铁矿发运完成度和节奏的评估时也是全球管制较为严格的国家，在政府端，后续施行更大规模管制措施的空间较小。

在企业端，由于淡水河谷在经过停产之后已经获得了相关防疫措施经验，预计对其他矿区中信证券的防疫工作开展也会更加顺利。

从疫情到政府管控，最后落实到对淡水大宗商品“见微知著”系列之十三河谷生产发运的影响，整体力度可能会减弱。

对2020年Vale铁矿发运完成度和节奏的评估当前进度：通过发运数据进行测算，当前发运进度为39%，较往年平均水平低6%。

淡水河谷发运量与产量相关系数高达0.9中信证券5，并且发运量/产量比值基本稳定在85%-91%之间，因此我们可以用发运数据对产量进行推算。

按照3.1亿吨的指引下限目标计算，目前淡水河谷发运完成进度在39%左右，而往年同期平均水平约为44%，折合当前产量缺口约1732万吨大宗商品“见微知著”系列之十三，发运缺口1968万吨。

弹性测算：中性预期下淡水河对2020年Vale铁矿发运完成度和节奏的评估谷年度产量为3.17亿吨，有望完成其年度产量指引。

从月度尺度来看，发运量具有中信证券明显的季节性。

结合乐观/中性/悲观预期进行测算，预计年末淡水河谷发运量有望达到2.88/2.79/2.49亿吨，折合大宗商品“见微知著”系列之十三产量分别为3.28/3.17/2.83亿吨。

中性预期之下，淡水河谷有望完成其3.1-对2020年Vale铁矿发运完成度和节奏的评估3.3亿吨的年度产量目标。

风险因素：巴西疫情扩散程度超预期；淡水河谷矿区复产节中信证券奏不及预期。

投资建议：巴西发大宗商品“见微知著”系列之十三运的持续扰动是当前黑色系价格的一大核心矛盾。

在中性预期下，我们预计今对2020年Vale铁矿发运完成度和节奏的评估年淡水河谷仍然能够完成全年的发运计划。

从节奏上来看，下半年的发运量有望出现较为明显的中信证券增长，从而形成对于黑色系价格的中期压力。