华泰证券-河钢资源-000923-19年盈利大增，20年或承压-200624

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2019年盈利5.3亿元，同比增294%6华泰证券月23日公司发布19年年报，延期发布主要因疫情影响，子公司PMC无法顺利完成审计。

公司2019年营收58.0亿元（YoY+16.7%），归母净利5.3亿元（YoY+294%），分红河钢资源比例12.4%；19Q4营收17.0亿元（YoY+18.0%，QoQ+17.4%），归母净利1.2亿元（YoY+94.0%，QoQ-33.4%）。

19年000923业绩高于我们前期预期（4.2亿元），因磁铁矿吨成本下行、毛利率提升。

我们预计公司20-21年EPS分别为0.64/0.819年盈利大增8元（前值为0.91/1.00元），并引入22年EPS为1.31元，维持“增持”评级。

19年磁铁矿盈利能力进一步提升，铜毛利转负19年，公司20年或承压磁铁矿、铜、蛭石产量分别为930、1.3、15.5万吨，销量分别为814、1.3、14.2万吨，磁铁矿产量高于销量主要因公司判断铁矿盈利能力向好，提高生产规模。

19年磁铁矿毛利率达91.7%（YoY+11.4pct），若补回运费部分（假设运费全部为磁铁矿产生），毛利率达39.6%（YoY+28.4pct），均同比上行；铜毛利率为-42.3%，同比转负，主要因目前华泰证券正处于铜一、二期切换阶段，抬高吨口径成本（YoY+117%）。

20年受疫情影响，PMC公司临时停产约1个月据公司公告，受新冠疫情影响，子公司PMC在3月26日临时停产，后河钢资源于5月1起部分复产，铜二期建设暂不恢复，公司预计约影响20年营收10%。

公司计划20年销售磁铁矿、蛭石900、00092318.45万吨，考虑停产影响不补回，则分别下降至810、16.6万吨，磁铁矿销量或与19年持平。

因目前正处于铜一、二期切换阶段，20年铜业务盈利能力或难大幅改善，另外公司19年报披露，受疫情影响，预计铜二期达产时间延期（原计划21年底完19年盈利大增工）。

20年铁矿供需双弱，矿价或能相对强势2020年受新冠疫情影响，供给端以VALE为代表的巴西矿山发运量相对较低，澳洲发运基本与去年持平；20年或承压需求端，中国需求表现不差，20年前5月生铁产量同比增1.5%，海外需求下滑明显，中国冶金报中性预计海外需求同比降10%。

我们认为20年铁矿均价上行动力不足，但或能保持相对强势：巴西疫情形势仍较严峻或致后期发运持续低迷，铁矿港口库存已近5年历史低位，钢厂库存相对较低，且日耗水平华泰证券已超去年同期。

短期业绩承压不改长期向好趋势，维持“河钢资源增持”评级目前公司正处于铜一、二期切换阶段，且叠加疫情影响，短期业绩或承压；但铜二期逐步建成投产，规模扩张带来的长期上行趋势仍在。

考虑疫情影响，我们下调盈利预测，预计公司20-21年EPS为0.64/0.88元（前值为0009230.91/1.00元），引入22年EPS为1.31元。

可比公司PB（2020E，Wind与彭博一致预期）均值1.93倍，公司PB（LF）为1.35倍，考虑到公司规模不及四大矿山，且短期业绩或承压，给予公司1.25-1.30倍PB估值，BPS（2020E19年盈利大增）为11.66元，目标价14.57-15.16元，维持“增持”评级。

风险提示：铁矿供给超预期；铜二期建设20年或承压进度滞后。