开源证券-中国飞鹤-6186.HK-公司首次覆盖报告：奶粉升级品牌集中，飞鹤蓄势加速扩张-200629

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中国飞鹤为国产奶开源证券粉龙头，壁垒稳固，首次覆盖给予“增持”投资评级中国婴幼儿配方奶粉行业消费升级趋势明显，国产品牌份额提升空间仍较大。

龙头中国飞鹤渠道力、产品力、品牌力强，可在稳固强势区中国飞鹤域的领先地位的同时继续扩张弱势区域，市场份额仍可提升。

预计2020-2022年公司归母净利分别为54.5亿港元、70.8亿港元、90.7亿港元，EPS分6186.HK别0.61港元、0.79港元、1.02港元当前股价对应PE分别为25、20、15倍，首次覆盖给予“增持”投资评级。

奶粉行业价增空间广阔，行业集中度可持续提升我国婴幼儿配方奶公司首次覆盖报告粉行业发展经历快速发展、进口品牌替代国产品牌、国产品牌逐渐回暖的三个阶段。

考虑到人口奶粉升级品牌集中老龄化加剧、家庭生育意愿减弱，出生率处于低位等因素，奶粉行业量增空间有限。

但奶粉高端化消费升级趋势明显，未来价增为行业发展飞鹤蓄势加速扩张的主要推动力。

目前我国奶粉行业集中度仍较低，海开源证券外品牌占据主要市场份额。

未来随着国产品牌接受度增强、母婴渠道兴起、政策利好释中国飞鹤放，国产品牌仍有很大发展潜力，行业集中度可持续提升。

公司渠道与产品优势明显，品6186.HK牌力强，竞争壁垒稳固公司竞争壁垒稳固，市场份额仍可持续提升：（1）产品力：采取湿法工艺生产，产品品质高，产品线完善。

公司稳步推出新品，产品结构持续公司首次覆盖报告升级。

（2）渠道力：全渠道布局，线下经销商采取单层经销模式，公司对渠道掌控力强，可及时应对市场变化；平均单个零售商覆盖网点数量逐渐增加，合作零售商质量提高；公司直接管奶粉升级品牌集中理线上渠道，控制产品价格及交货时间，线上渠道发展较快。

（3）品牌力：采飞鹤蓄势加速扩张用线上、线下、媒体宣传等营销方式打造品牌形象，品牌力强。

部分厂房产能利用率已较高，未来产能陆续释放可为公司增长提供支撑中国飞鹤产能利用率持续提升，自2016年的56%提开源证券升至2019H1的83.3%，部分厂房产能利用率已高达100.3%。

公司在国内、国外同时布局奶粉产能，预计2020年总产能可增中国飞鹤80%至18万吨。

公司6186.HK将集中资源开拓弱势市场，提升整体综合市占率。

公司首次覆盖报告未来随着厂房建设完成，产能陆续释放可为公司长远发展提供支撑。

风险提示：食品安全事件、原材料价格波动风险、宏奶粉升级品牌集中观经济风险。