中信证券-龙马环卫-603686-深度跟踪报告：机制改革释放活力，坚定看好戴维斯双击-200630

《中信证券-龙马环卫-603686-深度跟踪报告：机制改革释放活力，坚定看好戴维斯双击-200630（12页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-龙马环卫-603686-深度跟踪报告：机制改革释放活力，坚定看好戴维斯双击-200630（12页）.pdf（12页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

公司环卫运营市场拓展迎来爆发，推行事业部模式及管理团队调整是核心催化，架构调整带来的订单高增具有较强持续性；管理提效正在跟上，公司环卫运营毛利率迎来中信证券触底并持续改善可期；上调2020~2022年归母净利润至4.28/4.94/6.28亿元，给予公司2021年30倍目标PE，目标价35.70元，维持“买入”评级。

推行事龙马环卫业部制改革助环卫突破，长效大额激励绑定利益。

公司在2019年初正式将公司组织架构调整为事业部制603686模式的新管理模式，新设立拥有人事、财务等自主决定权的环卫事业部并开始负责环卫业务。

组织改革及管理层新鲜血液补充带动市场实现明显突破，2019年公深度跟踪报告司新增环卫合同总额排名行业第一，在市场新释放订单总金额中占比提升至约5%。

公司机制改革释放活力去年推出长达4年的员工持股计划，并开始计提业绩激励金用作激励计划资金来源，预计2020年计提规模有望达到0.4亿元。

管理提效渐行渐近，上调2020~2022年坚定看好戴维斯双击盈利预测。

公司环卫运营毛利率在2019年触底反弹，组织架构调整、管理经验积累和人才储备推动公司毛利率中信证券改善具有可持续性。

我们将2020年毛利率上调1.5个百分点至23.0%，主要龙马环卫反映税收等优惠政策延续至全年；将2021~2022年环卫毛利率上调0.5/1.0个百分点至22.0%/23.5%，主要反映未来公司管理效率改善预期。

在更新完毛利率等关键假设后，相应将公司2020~2022年归母净利润上调7%~18%至4.28/6036864.94/6.28亿元。

深度跟踪报告环卫运营驱动公司质变，戴维斯双击可期。

我们预计2020~2022年公司环卫运营业务贡献的净利润为2.11/2.59/3.83亿元，2020机制改革释放活力年环卫运营在公司净利润中占比将首次超过装备。

业绩中运营成色明显提升，这一方面坚定看好戴维斯双击体现为业绩弹性明显上升，预计公司2020~2022年净利润增速分别为58.1%/15.6%/27.1%；另一方面运营占比提升也会带来公司净资产收益率、现金流、盈利可持续性及可预测性等的明显改善，而这种基本面的质变会带动公司估值体系的重估，估值及业绩戴维斯双击可期。

风险因素：项目推展不及预期；政府支付能中信证券力下降；人工成本大幅上升。

投资建议：环卫服务和环卫装龙马环卫备有机融合，公司装备业务为环卫服务提供入口并增加了市场竞争优势，装备和服务业务日益融合且运营贡献净利润自2020年起开始超过环卫装备，对于公司整体采用轻资产、高爆发的环卫属性进行估值更能反映公司价值。

预计公司2020~2022年EPS分别为1.03/1.19/1.51元，当前股价对应603686PE分别为24/20/16倍。

参考行业内可比公司估深度跟踪报告值及公司正在发生的质变，给予公司2021年30倍目标P/E，上调目标价至35.70元，维持公司“买入”评级。