中信证券-欧派家居-603833-2021年三季报点评：业绩符合预期，零售优势延续-211029

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2021Q1-3公司营收/归母净利润分为144.0亿/21.1亿元，同比+48.0%/+45.7%；单Q3收入/归母净利润/扣非净利润增速分为30.1%/14.6%/13.1%，均符合我们预期。

鉴于公司当前接单情况依然良好，且有望凭借丰富的战略储备抵御潜在的需求放缓，持续取得超越行业的表现，上调2021年收入/归母净利润预测至201.6亿/27.8亿元（原预测191.9亿/26.7亿元），维持“买入”评级和目标价168元。

▍21Q3收入符合预期，零售端延续良好表现。

21Q1-3公司整体营收144.0亿元，同比+48.0%，其中单Q3收入62.0亿元，同比+30.1%，符合我们预期。

分渠道看，21Q1-3零售渠道（经销+整装+直营）收入114.7亿元，同比+50.1%，其中Q3增速28.8%，保持较快增长，上调全年零售渠道收入增速预测至39.0%（原预测30.8%）；21Q1-3工程渠道收入26.3亿元，同比+43.9%，其中Q3增速33.1%，鉴于当前部分地产商资金仍较为紧张，对工程接单节奏料有所扰动，预计Q4工程渠道增长将放缓，维持全年工程渠道收入增速预测28.0%。

分品类看，21Q3衣柜/木门/配套品维持较快增长，收入增速分为35.4%/51.7%/91.5%，橱柜/卫浴环比有所放缓，增速分为12.7%/13.6%。

▍21Q3综合毛利率同比-5.5pcts，主要受原材料涨价+收入结构性变化影响。

21Q1-3公司综合毛利率为32.7%，同比-3.3pcts，其中Q3同比-5.5pcts至33.3%，毛利率承压主要系：1）原材料涨价影响持续，虽然公司7月份通过提升出厂价进行应对，但为保障渠道利益幅度仅1%，对成本压力的消化程度有限，Q3经销/直营毛利率依旧分别下滑6.0/5.5pcts；2）大宗业务价格竞争趋于激烈，主要系工程渠道对成本压力的传导本来就有滞后性，同时地产商由于自身压力有压低采购价格的诉求，而部品供应商为抢夺优质地产客户也会主动压低价格，因此公司Q3大宗业务毛利率同比-6.0pcts至30.6%；3）低毛利率品类收入占比提升，Q3木门和配套品毛利率分别仅17.7%/12.6%，但收入增速明显高于整体，二者收入占比提升对毛利率也造成了一定压力。

▍21Q3利润符合预期，得益于费用延续良好管控，净利率同比仅下降2.4pcts。

21Q1-3期间费用率为15.7%，同比-2.8pcts；Q3同比-1.8pcts至12.9%，其中销售/管理/研发费用率分别同比-0.2/-0.2/-1.2pcts，期间费用优化部分对冲了毛利率下滑的影响，Q3归母净利率为17.8%，同降仅2.4pcts，低于毛利率降幅。

21Q1-3公司预收款项+合同负债合计24.4亿元，同比+73.0%，为Q4的收入增长奠定了良好基础。

此外公司公告拟通过发行可转债募资不超过30亿元，用于武汉基地的建设和创新设计大厦项目，本次募资主要为了扩大产能规模和完善全国基地布局，为后续增长提供保障。

▍风险因素：地产调控趋严；消费能力下降；大宗业务坏账增加；整装拓展低于预期。

▍投资建议：鉴于公司当前接单情况仍然良好，且有望凭借丰富的战略储备抵御潜在的需求放缓，持续取得超越行业的表现，上调2021-2023年归母净利润预测至27.8/31.3/34.8亿元（原预测26.7/30.1/33.5亿元），对应最新EPS预测4.56/5.13/5.72元（原预测4.40/4.97/5.53元）。

参考DCF估值情况，维持“买入”评级和目标价168元，对应2022年33xPE。