东证期货-国债半年度报告：分化的复苏，摇摆的预期-200701

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★疫情造成的经济下行，这次不一样：2008年金融危机东证期货之后，国内名义GDP增速的波动主要来自于第二产业，第三产业的波动相对较小。

因此，我们可以说过去10年经济周期对资产价国债半年度报告格的影响主要来自于第二产业的周期波动。

此次疫情对第二产业的影响时间相对较小，分化的复苏工业生产已经实现V型反弹，而对第三产业的影响持续时间较长，由于疫情防控的常态化，部分第三产业恢复较慢。

★信用宽松对服务业的提振有限，宽松政策退出或较为缓慢：疫情发生之后，信用的宽松主要来自于企业债券摇摆的预期融资和中长期贷款的增加。

其中债券东证期货融资成本的下行是债券融资规模上行的重要原因。

按照目前的速度可以实现全年社融增国债半年度报告量的目标，但是如果债券利率持续上行，那么债券融资规模以及社融规模可能将无法实现目标。

L分化的复苏PR报价的完善使得企业贷款利率下行的同时银行对居民房贷利率保持稳定，这进一步导致居民贷款规模的稳定以及房地产销售的平稳。

过往的经验表明社融的增长将带动第二产业增摇摆的预期长的回升，而对第三产业的提振有限。

新冠疫情带来的经济下行对第三产业影响更大，但是我们认为信用的宽松对第东证期货三产业更多是托底，而非刺激需求回升。

宽松国债半年度报告的货币政策退出或较为缓慢。

★摇摆的预期是影响资产价格的关键分化的复苏：疫情对经济短期的冲击极大，经济指标低于预期的程度创下了多年的新低。

而在摇摆的预期疫情得到控制之后，经济指标超预期的程度又很快达到了历史的高点。

在这种预期反复摇摆之下，市场情绪大幅波动带来了资产东证期货价格的波动。

预期差是主导下国债半年度报告半年国债利率的关键。

我们认为三季度10年期国债收益率有望回落至2.6%附近，而四季度或将分化的复苏上行至3.0%。

★摇摆的预期风险提示：疫情发展超预期，政策刺激程度超预期。