天风证券-火炬电子-603678-募投项目加快军民品扩张，达产产能有望增加4倍-200702

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三十年专注电容器研发生产，MLCC军天风证券用为主民用为辅公司长期专注于电容器及相关产品的研发/生产/销售，主营产品涵盖MLCC、引线式多层陶瓷电容器、多芯组陶瓷电容器、钽电容器等元器件。

公司下游产品应用以军品为主，民品为辅，现火炬电子已形成“元器件、新材料、贸易”三大板块经营战略。

疫情下公司持续稳健经营，存货提升揭示公603678司业务增长高持续性。

据公司公告披露，2020Q1公司营业收入6.05亿元（+30.29%），归母净利润0.69亿元（-4.82%），扣非归母净利润0.68亿元（+3.98%），募投项目加快军民品扩张主要得益于外贸业务收入的快速提升（4.52亿，+48.01%）。

此外，公司2020Q1存货达到7.99亿元（+32.59%），创近5年新高，我们认为，随着疫情发展的缓解，达产产能有望增加4倍公司存货或快速消化，业绩有望持续兑现。

MLCC需求持续提升，国产化替代打开产业市场空间MLCC下游应用产品几乎覆盖电子工业全领域，消费民用市场涵盖移动电话、笔记本电脑等产品，工业民用市场涵盖汽车、医疗设备等产品，军用市场主要应用于航天航空、船舶、兵天风证券器等国防领域。

2019年陶瓷电容器的市场规模为578亿元，同比增长6.2%，占全电容器行业市场比重5火炬电子4%，现已成为电容器行业主要品类。

我们认为，随着5G、汽车电子、物联网产业的快速发展，MLCC终端产品将会加速迭代，倒逼上游陶瓷电容市场持续放量；603678此外，MLCC上游核心技术仍有待突破，高端陶瓷材料目前仍依赖进口，国产化替代需求日益迫切，产业有望步入新一轮景气周期。

新材料多领域驱动，新能源车功率器件需求量增长，航空航天望替代单晶公司新材料板块主营产品为CASAS-300高性能特种陶瓷材料，主要由子公司立亚新材实施，子募投项目加快军民品扩张公司利亚化学为其提供先驱体。

据公司公告披露，目前立亚新材已获得军工相关资质，完成建设的三条生产线具备先行优势，目前仍有三条生产线项目在建，预计今年9月达产产能有望增加4倍完工。

先驱体生产基地立亚化学已全面完天风证券成主体建设，计划进行试投产工作。

该类高性能特种陶瓷材料在产业中可实现多领域应用：（1）功率器件：2024年市场规模预计达到19.3亿美元，新能源汽车将成为主要需求端，占比超49%；（2）航空航天：可用于航空发动机主要热端结构件，对高温合金进行火炬电子替代。

募集资金产能或大幅提升，提质增效进一步释放利润5月60367824日，公司发布《公开发行可转换公司债券募集说明书》，拟发行可转债6亿元，4.47亿计划用于投资小体积薄介质层陶瓷电容器高技术产业化项目，1.53亿计划用于补充流动资金。

可转债期限为自发行之日起六年，初始转股价为25.3募投项目加快军民品扩张3元/股。

公司陶瓷电容器产能长期处于饱和状态，2017年-2019年每年产能20亿只，产能利用率达产产能有望增加4倍分别为103.43%、105.46%和115.56%。

目前产能主要以军工市场配套产能为主天风证券，而民用市场需求日益增长，2019年产销率达102.93%。

据公司公火炬电子告披露，本次募投项目后，公司有望实现每年84亿只不同型号的小体积薄介质层陶瓷电容的新增产能，年平均销售收入/净利润预计达到6.24/2.30亿元，占2019年总营收/归母净利润的24.30%/60.37%，我们认为项目完成后，公司业绩或大幅增厚。

同时，本次募集资603678金中1.5亿元将用于补充流动资金，我们认为该举措将进一步提升公司的财务稳健性，公司有望提质增效从而进一步释放利润。

盈利预测与评级：综上我们认为，受益于行业需求的提升以及募投项目对产能补充，公司自产元器件业务有望实现加速排产，陶瓷新材料及代理业务也随需求募投项目加快军民品扩张端影响快速放量，前景持续向好；此外，民品的快速上量或对公司综合毛利率造成一定影响。

因此，2020-21年营收从31.43/38.66亿元上调至35.46/44.70亿元，2022年营收为56.42亿元，达产产能有望增加4倍对应归母净利润为5.15/6.44/8.01亿元，EPS为1.14/1.42/1.77元，PE为25.21/20.18/16.22x。

对标我国军工电子领军企业风华高科36.86x天风证券的2020年预测P/E，公司目标价42.02元，维持“买入”评级。

风险提示：军用MLCC交付放缓；高端陶瓷新材料放量低于预期；新产品产量火炬电子低于预期带来生产设备的较高折旧成本等。