东吴证券-环保工程及服务行业周报：核减违法垃圾焚烧项目补助促高质量发展，持续关注环卫大行业小公司轻资产-200705

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　　建议关注：盈峰环境，北控城市资源，中再资环，龙马环卫，玉禾田，洪城水业，维尔利，瀚蓝环境，深圳燃气，海螺创业，上海环境
　　核心观点
　　核减违法垃圾焚烧项目补助，促进垃圾焚烧行业高质量发展。财政部、生态环境部发布《关于核减环境违法垃圾焚烧发电项目可再生能源电价附加补助资金的通知》，1）项目依法完成“装树联”后方可纳入补贴清单，公开自动检测数据后方可拨付补贴资金；2）项目违反管理规定被处罚，电网企业核减补贴金额；3）篡改伪造自动检测数据项目移出补贴清单；4）电网企业向生态环境部门按季度申请清单项目行政处罚情况并以此核减或暂停拨付补贴资金；5）生态环境部门按季度将项目违法处罚情况函告财政部，财政部以此与电网企业结算；6）财政、生态环境部门员工存在违法乱纪行为，追究相应责任。《通知》20年7月1日期实施，对垃圾焚烧项目及可再生能源电价附加补助资金更严格的管理，有助于促进垃圾焚烧行业高质量发展。
　　龙马环卫：环服现市场份额&盈利双拐点，装备现金流利润率改善迎高质量增长。环卫机械化+智能化管理，装备公司迎发展良机，关注公司显著边际改善：a）环服订单放量份额提升：19年新签订单总额大增173.67%，行业排名第1，订单收入比达6.22，同比提升1.6倍；b）盈利能力&现金流触底回升：环服进入稳定运营期，19年环服毛利率同增2.43pct至20.10%；20Q1继续提升至24.55%，装备优化结构毛利率同增2.43pct至30.29%，20Q1继续提升至31.31%，加强回款力度，19现金流明显改善至3.23亿元，同比大增190.9%。
　　持续推荐环卫大行业小公司轻资产，关注管理壁垒和装备边际改善。1）市场化加速提升&大环卫内涵扩张，预计2025年环卫市场化空间增长134%：预计2025年中国环卫服务市场4685亿元，市场化率80%，市场化空间3748亿元，较19年增长134.11%。2）标准化&机械化&管理优势促份额集中：标准化驱动大合同增加，机械化率提升，龙头管理优势3大因素促进龙头份额提升，预计2025年6家环卫上市龙头营收可扩张至5.58倍。3）建议关注具有差异化管理优势的传统环卫龙头：玉禾田、侨银环保、北控城市资源。4）建议关注环卫装备龙头市场份额、盈利能力迎来双拐点：盈峰环境、龙马环卫。
　　中期关注需求供给齐升β，长期优质运营价值重估α：1）融资环境改善供给，财政投入加大刺激需求，使得财政支付和环保企业融资能力带来边际改善，对环保工程类公司显著受益。从行业空间、公司治理、融资能力恢复3个角度关注：a)生态工程类新秀东珠生态；b)土壤修复龙头高能环境；c)有机垃圾处理设备龙头维尔利。2）寻找“现金流内生、持续成长”的优质运营资产：a)环卫服务市场化改革红利，行业龙头集中度提升：关注玉禾田：差异化管理优势的传统环卫服务龙头；盈峰环境、龙马环卫：环卫装备需求提升具有机械化协同优势的环卫装备企业。b)三个角度看水务资产价值重估：关注洪城水业。c)关注垃圾焚烧行业优质资产的稀缺性，关注瀚蓝环境：优秀整合能力得到验证，大固废综合园模式扩张可期；伟明环保：生活垃圾全产业链协同发展；光大国际：焚烧行业龙头地位稳固。d)生产者责任制度完善，再生资源龙头马太效应提升，关注中再资环：废电拆解行业龙头。3）天然气改革驱动市场化红利释放：关注深圳燃气：海气产能占比近半叠加城中村改造，促进量利齐升。
　　最新研究：龙马环卫深度报告：环服现市场份额&盈利双拐点，装备现金流利润率改善迎高质量增长;盈峰环境深度报告：环卫真实机械化水平提升空间大，装备龙头拓智慧环卫服务露峥嵘；环卫行业深度报告：大行业小公司轻资产，关注管理壁垒和装备边际改善
　　风险提示：政策推广不及预期，利率超预期上行，财政支出低于预期